熊市也有大牛股。

       盡管不像美股那樣暴力，出現了兩家漲幅超1000%的biotech，但是，在內外部挑戰重重的情況下，國內的一些創(chuàng )新藥企仍然頂住了壓力，表現不俗。

       Choice數據顯示，截至12月31日，港股、A股創(chuàng )新藥企的中位漲跌幅為-19.7%，漲幅TOP10的中位數為57.9%，其中漲幅最高的為云頂新耀，達132.6%；跌幅TOP10的中位數為51.3%，最慘的北海康成，年內跌去了85.4%。

       當然，梳理這些公司的股價(jià)表現，不只是市場(chǎng)的茶余飯后的談資。

       因為，這是一份在資本寒冬重重風(fēng)險下，被市場(chǎng)“追捧”的藥企名單。而不同往年，今年的創(chuàng )新藥牛股中，也有了傳統藥企的身影。

       這也再次提醒我們，永遠不要低估中國創(chuàng )新藥企的“韌性”。那么，它們究竟做對了什么？這又會(huì )給行業(yè)帶來(lái)哪些啟示？

       / 01 /云頂新耀：管線(xiàn)價(jià)值創(chuàng )造戴維斯雙擊

       過(guò)去幾年，中國創(chuàng )新藥行業(yè)的發(fā)展超出所有人預料。環(huán)境驟變，打了很多藥企一個(gè)措手不及，云頂新耀也一度未達市場(chǎng)預期，股價(jià)跌至冰點(diǎn)。

       但是，從2022年低谷至今不到3年時(shí)間，云頂新耀股價(jià)上漲接超7倍，去年全年漲幅達132.59%，領(lǐng)漲創(chuàng )新藥板塊。

       對于創(chuàng )新藥企業(yè)來(lái)說(shuō)，支撐預期的關(guān)鍵是管線(xiàn)價(jià)值。云頂新耀能夠收獲市場(chǎng)認可，在于其管線(xiàn)進(jìn)展不斷超預期。

       依嘉、耐賦康先后上市，讓其手握兩款商業(yè)化的重磅新藥，并且迅速已經(jīng)走上商業(yè)化快車(chē)道，2023年公司營(yíng)收1.26億元，2024年上半年營(yíng)收3.02億元，預計全年達7億元。

       市場(chǎng)對云頂新耀的預期不僅限于此。2024年公司的重磅新藥陣容也在擴容，針對潰瘍性結腸炎的伊曲莫德在中國澳門(mén)上市，并順利在大灣區實(shí)現了商業(yè)化；另一款新型抗生素頭孢吡肟-他尼硼巴坦也預計很快會(huì )在國內申報上市。

       至此，云頂新耀的商業(yè)化基本盤(pán)已經(jīng)形成。公司預計，上述4款藥物的銷(xiāo)售峰值將達100億元。

       年底，其重磅產(chǎn)品耐賦康正式進(jìn)入醫保目錄、在多款產(chǎn)品加持下，將保持營(yíng)收高增長(cháng)態(tài)勢；同時(shí)，其也在加速自研的步伐，潛在BD預期進(jìn)一步推動(dòng)市場(chǎng)長(cháng)期預期的走高。

       在這種業(yè)績(jì)正反饋中，云頂新耀率先走出低谷，開(kāi)啟業(yè)績(jì)、估值雙擊。

       / 02 /歌禮制藥：“轉型”坐上了GLP-1風(fēng)口

       風(fēng)口上，豬都能飛起來(lái)。

       歌禮制藥全年110.76%的漲幅，實(shí)際上主要是靠四季度達成的。9月份之前，其股價(jià)的年內跌去了28%，甚至在8月份創(chuàng )下歷史新低。

       原因無(wú)他，在正式宣布進(jìn)口GLP-1減肥藥賽道前，歌禮制藥雖不差錢(qián)卻有著(zhù)不小的煩惱。

       作為18A第一股，歌禮制藥充分享受了政策紅利，家底殷實(shí)，2024年中報賬上總現金超20億元。然而，早在丙肝賽道被吉利德消滅后，歌禮制藥就陷入了一個(gè)困境，一個(gè)故事講完了，下一個(gè)故事還沒(méi)找到。

       所以，過(guò)去三年，歌禮制藥一直在“轉型”，從新冠口服藥到MASH藥物，熱點(diǎn)不斷、探索不停。但是，或因為臨床數據不佳，抑或是專(zhuān)利糾紛等問(wèn)題，其始終沒(méi)有找到正確方向。

       好在其家底殷實(shí)，有多次騰挪、試錯的空間。這一次，歌禮制藥決定進(jìn)軍全球最火熱的減肥藥賽道，并且對標的都是頭號玩家禮來(lái)、諾和諾德。

       先是9月份宣布其小分子GLP-1R激動(dòng)劑ASC30在美國進(jìn)行每月一次皮下注射和每日一次口服片劑治療肥胖癥的兩項I期臨床試驗；并且，其在公告中表示，經(jīng)過(guò)頭對頭比較，ASC30對GLP-1R的體外藥效比Orforglipron（禮來(lái)的口服GLP-1）高出2到3倍；在對非人靈長(cháng)類(lèi)動(dòng)物進(jìn)行的靜脈葡萄糖耐受實(shí)驗中，與Orforglipron（6毫克╱公斤）相比，ASC30（1.5毫克╱公斤）刺激分泌的胰島素更多，具有統計學(xué)顯著(zhù)性差異。

       公告發(fā)布前一日，歌禮制藥股價(jià)大漲18.39%，自此踏上反轉之路。

       12月18日，其宣布減重不減肌候選藥物ASC47與司美格魯肽聯(lián)合用藥，在臨床前模型中顯示出優(yōu)于司美格魯肽單藥的減重效果。公告發(fā)布當天，其股價(jià)大漲19.33%。

       雖然這些都是臨床前數據，小分子GLP-1研發(fā)不易，但并不影響市場(chǎng)將期待值拉滿(mǎn)。

       / 03 /聯(lián)邦制藥：一家老牌藥企的新故事

       聯(lián)邦制藥，一家做原料藥起家的老藥企，2024年卻以93%的漲幅，跑贏(yíng)了95%的藥企。

       這同樣要感謝減肥藥。

       聯(lián)邦制藥是個(gè)很有年頭的企業(yè)，在港股上市十幾年，最早做青霉素G鹽、6-APA這類(lèi)青霉素類(lèi)抗生素的上游中間體、原料藥。而后轉型中間體(抗生素類(lèi))、原料藥 (抗生素類(lèi))、制劑 (人用抗生素類(lèi)、胰島素類(lèi)、動(dòng)保)幾大業(yè)務(wù)板塊。

       其中，胰島素遭遇集采，業(yè)績(jì)下滑，人用、獸用抗生素彌補了胰島素的下滑，但無(wú)法撐起遠期想象。好在，聯(lián)邦制藥布局了一系列創(chuàng )新管線(xiàn)，覆蓋了代謝、自免、眼科、抗感染和內分泌等多個(gè)領(lǐng)域。

       這其中，減肥藥無(wú)疑是支撐公司股價(jià)上漲的核心邏輯。圍繞/GLP-1產(chǎn)品，聯(lián)邦制藥做了全面布局，既有即將上市的利拉魯肽、司美格魯肽類(lèi)似藥，也有GLP-1三靶點(diǎn)、口服小分子藥物。

       司美格魯肽類(lèi)似藥競爭激烈，更能引發(fā)市場(chǎng)興趣的無(wú)疑是處于1期臨床的UBT251。這是GLP-1/GCG/GIP，國內首個(gè)獲批臨床的三靶點(diǎn)藥物。

       聯(lián)邦制藥公布的臨床前小鼠減重數據，下降幅度要遠高于禮來(lái)的替爾泊肽；除此之外，其還公布了UBT251在小鼠模型中的減重效果，與禮來(lái)的GLP-1/GCG/GIP三靶點(diǎn)藥物Retatrutide相當。如果UBT251能在人體中復制該數據，有望成為國內的減肥重磅產(chǎn)品。

       這也刺激了市場(chǎng)對UBT251的海外BD預期。

       顯然，與歌禮制藥一樣，聯(lián)邦制藥同樣是靠減肥藥故事，獲得了市場(chǎng)的青睞。

       / 04 /香雪制藥：橫空出世的TCR-T第一股

       在創(chuàng )新藥陣營(yíng)，一批不入流的藥企，竟然也開(kāi)始能做出藥了。這，可能是2024年創(chuàng )新藥板塊最顛覆的。

       香雪制藥從一個(gè)老牌抗感染中成藥企，搖身一變成為先進(jìn)細胞療法的龍頭公司，其子公司香雪生命科學(xué)研發(fā)的TCR-T療法TAEST16001被納入突破性治療品種名單，有望成為首個(gè)上市的TCR-T。

       從機制看，TCR-T與CAR-T大同小異，相比CAR-T，其更適合應用于實(shí)體瘤治療，前景更加廣闊。香雪制藥也因此備受關(guān)注。

       而本質(zhì)上，這更多的是10多年前開(kāi)始創(chuàng )新布局的一個(gè)結果。

       2012年，細胞免疫治療領(lǐng)域的大牛李懿回國，加入中國科學(xué)院廣州生物醫藥與健康研究院，建立了研究平臺，但仍需要找企業(yè)落地。次年，香雪制藥拉來(lái)以李懿和龔海平為首的科學(xué)家，這才有了后來(lái)做TCR-T的香雪生命科學(xué)。

       在外界報道中，香雪制藥付出的代價(jià)是，5年1.8億資金用于TCR-T項目的推進(jìn)。其中，TAEST16001進(jìn)展最快，根據其在2024年ASCO會(huì )上展示的壁報數據，截至2024年4月，8名受試者者入選TAEST16001的II期臨床試驗，最佳緩解率為50%，中位無(wú)進(jìn)展生存期為5.9個(gè)月。

       不可否認，香雪制藥的股價(jià)大漲背后是一波基于預期的炒作，之后臨床結果如何，尚不可知，其臨床數據也遭到了部分業(yè)內人士質(zhì)疑。

       但是，從企業(yè)層面出發(fā)，12年前，不是很多企業(yè)愿意拿出上億的資金，并且每年持續輸血，去押注一個(gè)未來(lái)不是很確定的賽道。

       基于此，香雪制藥的煉成也沒(méi)有太多秘訣。而決定其未來(lái)3年、5年后如何的關(guān)鍵因素，則是當下的布局與投入。

       / 05 /亞盛醫藥：抓住BD反轉預期

       亞盛醫藥，則為我們詮釋了重磅BD的魅力。

       2024年上半年，由于市場(chǎng)行情較差，加之市場(chǎng)對于亞盛醫藥資金鏈的擔憂(yōu)，其股價(jià)一度跌至15.42港元/股。

       轉折點(diǎn)在6月14日，亞盛醫藥發(fā)布三份公告。

       將奧雷巴替尼大中華區以外的獨家選擇權授予武田制藥，武田將支付選擇權付款1億美元和后續12億美元的首付款及里程碑付款，以及雙位數的銷(xiāo)售分成。

       武田以 7500萬(wàn)美元入股亞盛 7.7% 的股份，成為公司二股東。

       公司已經(jīng)在美國證券交易委員會(huì )遞表，即將赴美上市。

       在武田預期中，奧雷巴替尼會(huì )是一款年銷(xiāo)售峰值達20億美元的重磅炸彈。

       在國內，得益于醫保的支持，耐立克放量邏輯扎實(shí)；而隨著(zhù)與武田的BD合作，耐立克的海外軌跡也變得愈發(fā)清晰，亞盛醫藥也迎來(lái)了全新的局面。

       重磅BD的達成，一舉打消了市場(chǎng)對其資金、管理層能力等多方面的質(zhì)疑，公告發(fā)布當天其股價(jià)大漲17%，年內漲幅超70%，相較2022年5月份最低點(diǎn)11.16港元/股，股價(jià)漲幅超300%。

       無(wú)論A股，還是港股，市場(chǎng)情緒似乎都是一家公司股價(jià)的重要催化劑。當負面情緒主導時(shí)，即使公司業(yè)務(wù)沒(méi)有發(fā)生太大變化，股價(jià)也會(huì )跌到懷疑人生。反過(guò)來(lái)，一旦負面情緒消失，公司增長(cháng)邏輯清晰，股價(jià)反轉也就不期而至。

       亞盛醫藥的股價(jià)走勢，向我們詮釋了一點(diǎn)，市場(chǎng)認知和公司實(shí)際經(jīng)營(yíng)之間往往存在一定的溝壑，這就是預期差的存在。

       對于整個(gè)行業(yè)來(lái)說(shuō)，市場(chǎng)情緒仍是以謹慎為主導。但資本市場(chǎng)短期是投票機，長(cháng)期是稱(chēng)重機。

       / 06 /艾力斯：能賣(mài)藥的才是好藥企?

       不管黑貓白貓，能抓到老鼠的才是好貓。

       資本寒冬里，市場(chǎng)越來(lái)越現實(shí)，FIC/BIC固然好，但能把創(chuàng )新藥變成錢(qián)的藥企才有可能獲得資金的青睞。

       艾力斯2023年大漲110.7%，2024年繼續上漲，漲幅達45.6%。這一切，都是靠其核心大單品伏美替尼。

       自從進(jìn)入醫保后，伏美替尼開(kāi)啟了飆漲模式，直接帶動(dòng)艾力斯2022年盈利上岸。2023年艾力斯營(yíng)收20.18億元，同比增長(cháng)155.14%，凈利潤約6.44億元，同比增加393.54%，其中伏美替尼銷(xiāo)售額19.72億元，同比增長(cháng)137.68%。

       商業(yè)化一年即盈利，產(chǎn)品上市兩年多即成為一款20億元的大單品，這樣的成績(jì)直接秒殺了絕大部分的創(chuàng )新藥企。盡管伏美替尼只是一款me too藥物，此前，國內市場(chǎng)已有兩款第三代EGFR抑制劑。

       不過(guò)，也正是這款me too藥物創(chuàng )造的銷(xiāo)售額，遠超市場(chǎng)預期，論證了艾力斯在肺癌商業(yè)化領(lǐng)域擁有較強的地位。

       2024年，伏美替尼還在上漲。艾力斯前三季度營(yíng)收25.33億元，同比增長(cháng)87.97%。增長(cháng)的主要原因是伏美替尼一線(xiàn)、二線(xiàn)適應癥均被納入醫保。

       當然，這并不能改變EGFR領(lǐng)域競爭激烈的現狀。這也是其財報發(fā)布后股價(jià)一度暴跌的核心。

       在其他自研管線(xiàn)距上市較遠的情況下，艾力斯也開(kāi)始了BD，比如引進(jìn)基石藥業(yè)的RET抑制劑普拉替尼，加科思的KRAS G12C抑制劑戈來(lái)雷塞、SHP2抑制劑JAB-3312。

       這些管線(xiàn)會(huì )對艾力斯帶來(lái)什么改變？或許今年我們就將看到一些答案。

       / 07 /海思科：創(chuàng )新驅動(dòng)快速走出集采陰影

       在所有牛股中，海思科是一個(gè)獨特的存在。

       年內上漲45%，如果拉長(cháng)時(shí)間線(xiàn)來(lái)看，資本寒冬這幾年以來(lái)，海思科的股價(jià)走勢都是一路向上，甚至被業(yè)內稱(chēng)為“小恒瑞”。

       作為一家從仿制藥時(shí)代走過(guò)來(lái)的藥企，海思科與大多數仿制藥企一樣，也曾遭遇集采而苦苦掙扎、利潤下滑。

       這種情況下，海思科決定重注環(huán)泊酚。這是一種基于丙泊酚優(yōu)化、改進(jìn)的新型麻醉藥。2020年12月和2021年2月，環(huán)泊酚先后獲批消化道內鏡檢查中的鎮靜、全身麻醉誘導適應癥，并于2021年12月進(jìn)入醫保。得益于環(huán)泊酚對丙泊酚的替代，海思科開(kāi)始重回增長(cháng)。

       2024年上半年，海思科麻醉產(chǎn)品營(yíng)收5.17億元，同比增長(cháng)50.94%，占總營(yíng)收的30.66%，成為其營(yíng)收組成中的最大品類(lèi)；總營(yíng)收27.51億元，同比增長(cháng)15.4%，走出集采陰影。

       首個(gè)創(chuàng )新管線(xiàn)養成的同時(shí)，海思科還在不斷加碼創(chuàng )新，進(jìn)入仿創(chuàng )結合階段。

       今年以來(lái)，其新藥進(jìn)展不斷，2款新藥苯磺酸克利加巴林膠囊、考格列汀片獲批上市，進(jìn)入醫保；累計已有9款創(chuàng )新藥獲得臨床試驗許可，涉及腫瘤、呼吸疾病領(lǐng)域。除此之外，還有近10條管線(xiàn)處于臨床研究階段，廣泛布局代謝、自免疾病領(lǐng)域。

       當然，支撐起海思科最大想象力的，還要屬環(huán)泊酚出海預期及PROTAC平臺。海思科在美國開(kāi)展的環(huán)泊酚用于麻醉誘導的兩個(gè)III期臨床已經(jīng)完成，機構路演中，也不斷有投資者提問(wèn)公司創(chuàng )新藥出海的進(jìn)展。

       而PROTAC，作為一種革命性技術(shù)，甚至有可能徹底重塑小分子藥物競爭格局，吸引了眾多藥企關(guān)注的目光。海思科則是國內首個(gè)開(kāi)啟PROTAC臨床試驗的藥企，目前有3條管線(xiàn)進(jìn)入臨床。

       盡管距離臨床成功還有較遠距離，但是，海思科這幾年的表現，提醒著(zhù)我們，永遠不要小看仿制藥企的潛力。

       / 08 /特寶生物：一款老藥撐起的銷(xiāo)售奇跡

       與海思科一樣，特寶生物同樣是牛股中的一個(gè)獨特存在。

       在資本寒冬中，股價(jià)年年上漲，不斷新高，2022年至2024年年內漲幅分別為33.5%、35.2%和41.2%。

       不同的是，特寶生物是靠一款老藥——干擾素撐起來(lái)的。

       干擾素也曾催生了諸多重磅炸彈。比如，在肝炎領(lǐng)域卡住身位的，有羅氏的派羅欣，以及默沙東的佩樂(lè )能。其中，佩樂(lè )能銷(xiāo)售峰值達10.2億美元，派羅欣接近20億美元。

       不過(guò)，隨著(zhù)更有優(yōu)勢的核苷（酸）類(lèi)藥物等新療法等面世，干擾素在海外肝炎領(lǐng)域市場(chǎng)急劇萎縮。佩樂(lè )能已經(jīng)停產(chǎn)，羅氏的派羅欣也已經(jīng)退出中國市場(chǎng)。

       這給了特寶生物極大的機遇。雖然在國內乙肝治療領(lǐng)域，長(cháng)效干擾素也受到了核苷（酸）類(lèi)藥物的擠壓，但仍占據一定市場(chǎng)。

       2016年，特寶生物開(kāi)發(fā)的派格賓獲批上市，是首個(gè)國產(chǎn)的長(cháng)效干擾素。在本土作戰的優(yōu)勢下，派格賓自2016年獲批上市后，銷(xiāo)售額實(shí)現快速增長(cháng)，從2016年的0.72億元到2022年超過(guò)10億元。

       2022年，派羅欣退出中國市場(chǎng)，派格賓更是成為國內獨家抗乙肝類(lèi)長(cháng)效干擾素。2023年，特寶生物營(yíng)收達到21億元（85%由派格賓貢獻），同比增長(cháng)37.55%；2024年增長(cháng)繼續，前三季度營(yíng)收達19.55億元，同比增長(cháng)33.9%。

       在一眾biotech為了商業(yè)化、盈利苦惱不已之際，特寶生物卻靠著(zhù)一款老藥成功逆襲。并在寒冬中，因為這種業(yè)績(jì)增長(cháng)的確定性，收獲了市場(chǎng)的青睞。

       / 09 /康希諾生物：從巨虧到盈利，走過(guò)至暗時(shí)刻

       作為A+H疫苗第一股，康希諾生物曾經(jīng)風(fēng)光無(wú)限。

       然而，隨著(zhù)疫情的消散，成就康希諾的最終成為了它的“牢籠”，以至于2023年公司陷入“至暗時(shí)刻”。

       自其2021年大賺19.14億之后，就是長(cháng)達兩年半的虧損，其中2022年虧損9.09億，2023年虧損14.83億，2024年上半年虧損2.25億。

       公司股價(jià)也持續下探。然而，到了2024年，港股與A股的走勢卻截然相反，港股全年上漲38.3%，A股則下跌18%。

       港股的觸底反彈，與其業(yè)績(jì)表現密切相關(guān)。根據財報顯示，前三季度康希諾實(shí)現營(yíng)收5.67億元，同比暴增222.88%。

       其中，第三季度康希諾實(shí)現營(yíng)收2.64億，同比增幅76.09%；實(shí)現凈利潤296.45萬(wàn)，同比扭虧為盈。對于康希諾來(lái)說(shuō)，這是一個(gè)轉折點(diǎn)。

       值得注意的是，得益于四價(jià)流腦結合疫苗曼海欣的發(fā)力，前三季度康希諾的流腦產(chǎn)品銷(xiāo)售收入達5.16億元，該產(chǎn)品處于持續放量階段，未來(lái)業(yè)績(jì)也將持續兌現。

       另外，根據康希諾最新披露投資者關(guān)系活動(dòng)記錄表顯示，公司產(chǎn)品重組肺炎球菌蛋白疫苗PBPV的I期臨床已完成并獲得積極初步結果，表明該候選疫苗在成人及老年人群中有良好的安全性。

       盡管行業(yè)的價(jià)格戰還在繼續，但是隨著(zhù)業(yè)績(jì)的扭轉，屬于康希諾的至暗時(shí)刻正在過(guò)去。

       / 10 /百利天恒：持續進(jìn)擊的創(chuàng )新黑馬

       百利天恒的上漲，似乎在情理之中。

       過(guò)去，市場(chǎng)愿意為創(chuàng )新、不確定性買(mǎi)單，如今十分厭惡風(fēng)險。相比之下，百利天恒看上去更符合市場(chǎng)對于創(chuàng )新藥企的擇選標準。

       畢竟，其已經(jīng)率先完成了FIC管線(xiàn)部分潛力預期的兌現。

       由于產(chǎn)品研發(fā)進(jìn)度足夠靠前、潛在療效數據足夠吸引人，2023年底，百時(shí)美施貴寶以8億美元首付款，最高可達5億美元的近期或有付款，以及71億美元潛在里程碑款，總交易金額最高可達84億美元，與百利天恒達成合作，拿到了BL-B01D1的海外開(kāi)發(fā)和商業(yè)化權益。

       這起創(chuàng )紀錄的BD達成之后，百利天恒似乎還在進(jìn)擊。

       2024年3月，百利天恒已經(jīng)收到了8億美元的首付款。因此，一季報，其營(yíng)收達54.62億元，同比暴增4325%，凈利潤達50億元；公司賬上貨幣資金達58.26億元。

       7月10日，百利天恒向港交所遞交招股書(shū)，希望募資助力公司國際化業(yè)務(wù)的發(fā)展。

       而在管線(xiàn)研發(fā)方面，據百利天恒11月披露，BL-B01D1已有4項適應癥被藥監局藥品評審中心納入突破性治療品種名單；海外研發(fā)進(jìn)展方面，BL-B01D1在美國合作開(kāi)發(fā)區域已和合作伙伴百時(shí)美施貴寶啟動(dòng)了2項橋接臨床研究。

       此外，百利天恒自主研發(fā)的BL-M07D1、SI-B001、BL-M05D1、BL-M11D1、BL-M17D1項目在美國的臨床研究均已獲得FDA臨床許可，正在積極推進(jìn)后續開(kāi)發(fā)工作。

       那么，今年百利天恒還能否繼續新高？