2022年依然會(huì )是不平凡的一年。

       整個(gè)上半年因新冠疫情的反復（全面封控等），中國乃至全球經(jīng)濟均遭受了沉重打擊；突發(fā)而至的俄羅斯與烏克蘭戰爭，使本就處于高通脹加衰退預期的美國經(jīng)濟和其他經(jīng)濟體雪上加霜；經(jīng)由美聯(lián)儲加息以及中美利差倒掛，資本市場(chǎng)A股及港股均不免遭受了相當大的回撤；作為資本市場(chǎng)上30多個(gè)主要行業(yè)類(lèi)別之一的生物醫藥板塊也無(wú)以幸免（其中港股板塊回撤更大，而A股板塊在近2個(gè)月逐漸回升）。

       從宏觀(guān)經(jīng)濟整體布局出發(fā)，僅參考總量生產(chǎn)函數Y=F(K，N，A)，即總產(chǎn)出Y是技術(shù)進(jìn)步A和勞動(dòng)人口N，以及資本K的函數，而對Y的定義也可適用于解釋GDP的生產(chǎn)法、收入法和支出法的底層構建邏輯。

       投資通常分為一級市場(chǎng)投資和二級市場(chǎng)投資；眾多醫藥企業(yè)從一級市場(chǎng)的天使輪、A輪、B輪、C輪一步步走到pre-IPO，實(shí)現向二級市場(chǎng)/交易市場(chǎng)轉變；而投資的最終目的是服務(wù)實(shí)體醫藥企業(yè)的發(fā)展，所有最頂層的投資邏輯必須圍繞這個(gè)展開(kāi)。因此，從總量生產(chǎn)函數出發(fā)，生物醫藥企業(yè)參與到社會(huì )進(jìn)步、GDP創(chuàng )造的過(guò)程，其生命力在于創(chuàng )新，即新的技術(shù)開(kāi)發(fā)，以First-in-class創(chuàng )新藥（一類(lèi)新藥，也為國家政策鼓勵/避免集采）為主，Me-too（Fast-follow快速跟進(jìn)、Best-in-class同類(lèi)最優(yōu)、Me-better改良模仿等仿制藥）為輔。此外，技術(shù)創(chuàng )新離不開(kāi)人才的投入和資本的支持；對于藥企而言，做好人才、資本、技術(shù)創(chuàng )新的平衡，不僅是商業(yè)化道路發(fā)展中最核心的邏輯，也是企業(yè)戰略考量中最主要的因素，包括Biotech與Biopharma的轉換必要與可行性，并購重組的適當性（比如中生制藥/F-star收購、GSK業(yè)務(wù)分拆、智飛二次IPO）等。

       從一級市場(chǎng)對藥企創(chuàng )業(yè)團隊的信任和期望，到二級市場(chǎng)實(shí)際考驗團隊的技術(shù)開(kāi)發(fā)成果落地，每個(gè)階段均面臨著(zhù)不同的困難和風(fēng)險。通常情況下，原研藥從研究階段的靶向確定、化合物發(fā)現到IND后的臨床I、II、III期，再到NDA/BLA及IV期，往往歷時(shí)超過(guò)10年，其間還存在失敗的重大不確定性；故國內藥企一直以來(lái)從國家的政策導向、產(chǎn)業(yè)扶持、稅收政策、政治經(jīng)濟結構（包括供給側/需求側發(fā)展現狀、外部環(huán)境、人口結構等）出發(fā)，主要以仿制藥為核心研究方向，通過(guò)一致性評價(jià)（不考慮非頭對頭部分）而避免創(chuàng )新藥失敗的投入風(fēng)險，也可滿(mǎn)足資本市場(chǎng)投資者風(fēng)險嗜好需求。然而，專(zhuān)注于仿制藥而忽視創(chuàng )新藥的結果，導致眾多藥企藥物開(kāi)發(fā)同質(zhì)化、明星靶點(diǎn)反復利用而沒(méi)有突破性的療效，過(guò)于專(zhuān)注ORR、OS和PFS而忽視新靶點(diǎn)發(fā)現和研究，自身的發(fā)展受限并受制于MNC技術(shù)IP方。

       雖然在生物制藥技術(shù)創(chuàng )新方面存在不足，但不可否認的是，中國藥企已經(jīng)承擔了全球超過(guò)1/3的原料供給，不僅在半導體、光伏、電池等領(lǐng)域，醫藥領(lǐng)域依然可見(jiàn)"中國制造"；中國藥企在長(cháng)期的生產(chǎn)和工藝實(shí)驗過(guò)程中，已經(jīng)累積了相當豐富的經(jīng)驗，加上中國市場(chǎng)龐大、消費者眾多，結合規模化成本優(yōu)勢，服務(wù)國內14億潛在消費者的同時(shí)，也增強了藥企自身的技術(shù)能力。故對于藥企的商業(yè)化發(fā)展而言，從最核心的自身優(yōu)勢來(lái)看，以原料藥API的生產(chǎn)制造優(yōu)勢出發(fā)，通過(guò)CRO、CDMO等積累工藝和生產(chǎn)經(jīng)驗，進(jìn)而跟隨國際Biopharma創(chuàng )新技術(shù)進(jìn)行仿制藥發(fā)展，最終進(jìn)化到自研創(chuàng )新藥實(shí)為"護城河"步步堅實(shí)，"看得見(jiàn)、摸得著(zhù)"的可行性道路。

       從中國目前的發(fā)展階段出發(fā)，人口紅利已經(jīng)逐步消失，轉而導向工程師紅利；對于藥企發(fā)展，技術(shù)創(chuàng )新和人才資源同等重要，中國目前的工程師紅利下，有助于藥企通過(guò)人才階梯性培養和管理，來(lái)促進(jìn)技術(shù)的迅速進(jìn)步。

       任何商業(yè)化的最終目的是獲取盈利，而資本市場(chǎng)的投資則通過(guò)金融工具為實(shí)體企業(yè)服務(wù)；藥企商業(yè)化的落腳點(diǎn)，無(wú)外乎通過(guò)資本市場(chǎng)這個(gè)金融工具加上杠桿來(lái)實(shí)現企業(yè)的可持續發(fā)展；技術(shù)創(chuàng )新往往需要大量資金/成本，同時(shí)考慮到管線(xiàn)擴張、收縮和控制，伴隨著(zhù)研發(fā)失敗、現金流斷裂的風(fēng)險；藥企往往需要首先對自身有明確的定位，是堅持降本、守質(zhì)量、好口碑的API明星企業(yè)，還是投入一定人力物力fast-follow仿制，亦或是創(chuàng )始人本身在細分領(lǐng)域已經(jīng)具備足夠的經(jīng)驗獲得市場(chǎng)的認可而堅持開(kāi)發(fā)新藥，biotech與biopharma的轉換，CRO/CDMO與原研，通過(guò)靈活運用license-in和license-out/里程碑付款（比如榮昌生物、百濟神州、復宏漢霖等）來(lái)獲取自身需要的技術(shù)資源、研究資金、擴大行業(yè)影響力等等。

       此外，不同國家的政治經(jīng)濟制度對于藥企的發(fā)展戰略也有重要影響。考慮到中國雖然市場(chǎng)龐大、潛在消費者眾多、老齡化逐步加深，但從中國所處的發(fā)展階段、人均GDP水平出發(fā)，參照美國的管理制度來(lái)制定中國商業(yè)化發(fā)展，顯然不合時(shí)宜。在集采、醫保（DRG、DIP）雙重壓力下，押注于緊跟仿制藥潮流而不是獨家原研，考慮到最近一期的醫保談判規則（多家企業(yè)參與談判，進(jìn)一步價(jià)格競爭），后續還涉及入院后的營(yíng)銷(xiāo)（成本、費用、兩票制、稅務(wù)規劃）等，僅僅考慮中國市場(chǎng)而不同時(shí)考慮"走出去"，必然會(huì )出現"無(wú)本可降"的惡性循環(huán)；然而，出海國際也并非一帆風(fēng)順，今年以來(lái)亦有數家藥企，包括信達生物、君實(shí)生物、和黃醫藥等被FDA拒絕BLA，理由包括未被滿(mǎn)足的臨床需求（此要求與中國抗腫瘤藥物臨床指導原則中的"以臨床價(jià)值為導向，以患者需求為核心"亦一致）、現場(chǎng)核查無(wú)法實(shí)現（GMP、cGMP等體系化均對于現場(chǎng)管理和核查有嚴格要求）、研究數據不足（需要納入更多代表美國患者人群）等。因此，僅從中美兩國的經(jīng)濟發(fā)展規模、人口結構和社會(huì )制度出發(fā)，從原料藥、仿制藥和創(chuàng )新藥三大種類(lèi)為依據，藥企在商業(yè)化道路上必須通盤(pán)考慮布局，以何種方式實(shí)現商業(yè)化。

       可以預見(jiàn)的是，未來(lái)新靶點(diǎn)發(fā)現/舊靶點(diǎn)創(chuàng )新、化合物合成和篩選、創(chuàng )新療法，包括但不限于CGT-R/FasTCAR-T基因療法，明星ADC/XDC靶向與無(wú)靶向組合升級，繼續研發(fā)中的TCR-T，AI制藥（算力、算法+大數據）的滲透輔助等，對于藥企來(lái)說(shuō)均充滿(mǎn)著(zhù)無(wú)限的可能。而這些可能的機會(huì )把握，需要從最基礎的研究出發(fā)，包括基礎化合物的研究、植物動(dòng)物生物學(xué)研究、基因工程，并加上一點(diǎn)點(diǎn)運氣（比如某些藥效的發(fā)現來(lái)源于偶然的合成發(fā)現等）；對中國藥企而言，類(lèi)似于半導體的"卡脖子"式發(fā)展路徑，依托強大的制造產(chǎn)業(yè)鏈結構和經(jīng)驗/API的工藝和成本優(yōu)勢，通過(guò)仿制藥的經(jīng)驗積累，一步步擴大First-in-class的比例。預計未來(lái)10年到20年，中國藥企在國際市場(chǎng)上，將依然以API為主并以API加試劑作為核心，通過(guò)有質(zhì)量的仿制藥，不斷增加創(chuàng )新藥的比例和影響力，最終形成數家有較強"護城河"的MNC，及圍繞在其身邊眾多的Biotech。

       回歸到總量生產(chǎn)函數，從商業(yè)化角度出發(fā)，生物制藥行業(yè)的GDP與具體藥企的產(chǎn)出緊密相關(guān)，而產(chǎn)出來(lái)源于技術(shù)進(jìn)步/新藥開(kāi)發(fā)、人才紅利/員工激勵和資本投入/杠桿；由于疫情、戰爭等外部環(huán)境的變化，現有一級市場(chǎng)和二級市場(chǎng)估值PE的倒掛，對于藥企創(chuàng )始人及團隊、投資人來(lái)講均很難應對；藥企的發(fā)展著(zhù)眼點(diǎn)在于長(cháng)期可持續經(jīng)營(yíng)，而不在于迅速的變現（短期業(yè)績(jì)兌現），更不在于開(kāi)發(fā)完成商業(yè)化一種藥物之后即"偃旗息鼓"；從投資角度來(lái)講，PE/現金流對于企業(yè)未來(lái)的期望（交易預期管理），決定當下市場(chǎng)的"投票"，藥企從戰略角度來(lái)說(shuō)，除了應對好當下的期望，還應當著(zhù)眼于長(cháng)期的發(fā)展，包括可持續的研發(fā)投入/減稅降費，政策靈活運用（MAH制度等），人才梯隊建設/股權激勵，國家政策研究/貨幣財政（價(jià)格、數量、賬本轉換）、鼓勵發(fā)展方向與自身優(yōu)勢如何結合等。

       商業(yè)化著(zhù)眼于定性和定量，除對自身發(fā)展階段和優(yōu)勢的定性外，所處細分領(lǐng)域的國內外市場(chǎng)規模（比如腫瘤癌癥細分市場(chǎng)期望規模和分布）的定量/新藥前景（比如近期融資居前的多瑪醫藥、普方生物等），決定藥企商業(yè)化發(fā)展的PE（歷史分位數+區間/DCF/PEG等），進(jìn)而在一定程度上影響一級市場(chǎng)及二級市場(chǎng)的反饋。無(wú)論是處于哪類(lèi)細分行業(yè)的藥企，均應當以當下的環(huán)境作為最重要的參考變量，結合自身的優(yōu)勢、外部競爭環(huán)境、所處市場(chǎng)政治經(jīng)濟體制、細分賽道目前發(fā)展階段和規模等，來(lái)決定重點(diǎn)投入的方向；無(wú)論未來(lái)的發(fā)展是平穩的亦或是曲折的，就中國藥企而言，落地在中國，放眼于世界，基礎研究是核心，工藝制造是導向，經(jīng)驗積累加規模化后必然可以實(shí)現長(cháng)期商業(yè)化目標。

       最終，企業(yè)家精 神，不忘初心。

       作者簡(jiǎn)介：@1603，精通金融投資（包括一級市場(chǎng)天使輪到pre-IPO，二級市場(chǎng)股票、期貨投資交易/宏觀(guān)經(jīng)濟分析+產(chǎn)業(yè)發(fā)展趨勢+公司基本面）、法律（包括并購重組上市、重大疑難控制人糾紛等）、財務(wù)（包括上市公司審計、套期會(huì )計等）、稅務(wù)（包括稅務(wù)籌劃、VAT重大風(fēng)險處理等）、數據分析（微軟MTA/Python量化+可視化），熟練運用中文、英語(yǔ)、日語(yǔ)、韓語(yǔ)、法語(yǔ)、德語(yǔ)、西班牙語(yǔ)、俄語(yǔ)，立足在中國，放眼于世界，處理國內外投資全產(chǎn)業(yè)鏈業(yè)務(wù)。