從生物技術(shù)、供應(yīng)鏈到關(guān)稅，美國政府打壓中國創(chuàng)新藥有目共睹，并隨著特朗普二度入主白宮而變得越加嚴(yán)峻。

       7月初，特朗普再次威脅要對(duì)美國進(jìn)口藥品收高額關(guān)稅，數(shù)字從3月的25%暴漲至200%。市場(chǎng)聲音不乏擔(dān)心，一旦政策落地，出海風(fēng)頭正盛的中國創(chuàng)新藥可能首當(dāng)其沖，難以為繼。

       盡管如此，產(chǎn)業(yè)界似乎有自己的運(yùn)行邏輯。即使在美國，中國創(chuàng)新資產(chǎn)依然會(huì)被認(rèn)為是物美價(jià)廉的"香餑餑"。例如，輝瑞就看中了三生制藥旗下的PD-1/VEGF雙抗，并以首付款12.5億美元、總金額超60億美元的對(duì)價(jià)，引進(jìn)該藥海外權(quán)益。

       深耕于生物醫(yī)藥的美國投資銀行Locust Walk，也對(duì)中國當(dāng)前的產(chǎn)業(yè)發(fā)展饒有興趣。近期，Locust Walk聯(lián)合創(chuàng)始人、CEO Geoff Meyerson走訪了中國和日本，深入一線了解亞洲的創(chuàng)新業(yè)態(tài)。

       透過其觀察，我們或許可以對(duì)中國公司在全球創(chuàng)新藥的地位，有更加立體的認(rèn)知。

       01

       作為對(duì)比的日本

       縱觀日本的生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)，不乏領(lǐng)先之處。

       2012年，因發(fā)現(xiàn)誘導(dǎo)多能干細(xì)胞（iPSC）技術(shù)，日本京都大學(xué)教授山中伸彌獲得諾貝爾獎(jiǎng)。此后，日本政府開始積極在細(xì)胞治療領(lǐng)域布局。

       通過建立《再生醫(yī)學(xué)促進(jìn)法》《再生醫(yī)學(xué)安全法》等特殊法規(guī)監(jiān)管途徑，十多年來，日本不遺余力地鼓勵(lì)CAR-T等細(xì)胞療法的開發(fā)和商業(yè)化，批準(zhǔn)了近20款產(chǎn)品，它們大部分由日本公司推出。

       Meyerson發(fā)現(xiàn)，日本政府正在大力推動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)投資生態(tài)系統(tǒng)的培育，這始于一項(xiàng)醫(yī)療研究開發(fā)機(jī)構(gòu)（AMED）計(jì)劃。該計(jì)劃為符合條件的投資提供2比1的配套資金。大體上，1000萬美元的股權(quán)投資對(duì)Biotech來說相當(dāng)于3000萬美元。

       獲得AMED資格的創(chuàng)新公司正在增加，但Meyerson認(rèn)為，如果想要產(chǎn)生真正持久的影響，還需要采取一些措施來克服系列挑戰(zhàn)。

       眾所周知，高度依賴風(fēng)險(xiǎn)投資支持的Biotech，往往不具備豐富的商業(yè)化產(chǎn)品開發(fā)經(jīng)驗(yàn)--美國的制藥業(yè)資深人士通常是憑借后者進(jìn)入初創(chuàng)公司。而在日本，太多的創(chuàng)業(yè)者光有熱情，缺乏產(chǎn)品開發(fā)專業(yè)知識(shí)。此外，制藥領(lǐng)域并不被視作生物技術(shù)生態(tài)系統(tǒng)外的另一條職業(yè)道路，進(jìn)一步抑制人才培養(yǎng)。

       文化上，Meyerson指出，日本生物醫(yī)藥高管職業(yè)生涯的失敗容易被過度放大，不像美國那樣包容：失敗應(yīng)該被贊美，而不是被鄙視。

       一種跨經(jīng)驗(yàn)的融合，將有助于超越阻礙。比如，擁有美國產(chǎn)業(yè)經(jīng)驗(yàn)的日本藥企高管，要是將這之運(yùn)用到新公司的創(chuàng)建中，很大概率有助于從美國投資者那里籌集資金。

       Meyerson還建議，Biotech應(yīng)該使其管線與Pharma的購買意愿更加緊密地結(jié)合起來。畢竟太多日本初創(chuàng)公司面臨資金不足的困境，難以實(shí)現(xiàn)價(jià)值兌現(xiàn)。更棘手的是，有些Biotech盡管擁有非常有潛力的技術(shù)，但開發(fā)出來的產(chǎn)品大部分不被需要。與Pharma的定期接洽，可以避免這種低效情況。

       最后，日本生物醫(yī)藥創(chuàng)業(yè)者可以考慮在本土和美國設(shè)立雙總部，并至少部分由美國總部高官領(lǐng)導(dǎo)，從而吸引美國資本，更加深入地融進(jìn)美國生態(tài)系統(tǒng)。

       02

       全面開花

       過去大半年內(nèi)，Meyerson已經(jīng)數(shù)次走訪中國。令其驚訝的是，中國擁有如此之多的大型制藥公司，而西方許多同行卻聞所未聞。

       諸如石藥集團(tuán)、金賽藥業(yè)、濟(jì)民可信、齊魯制藥、邁威生物等公司，其營收都超過10億美元，市值也超過50億美元或100億美元。這些公司中，許多都扎根于仿制藥和國內(nèi)產(chǎn)品銷售，并已將業(yè)務(wù)拓展到基于蛋白質(zhì)工程的創(chuàng)新產(chǎn)品領(lǐng)域。

       很大一部分西方人士覺得，只有像恒瑞醫(yī)藥這類創(chuàng)新轉(zhuǎn)型老牌巨頭才值得進(jìn)行合作。

       恒瑞醫(yī)藥在對(duì)外合作方面確實(shí)引人注目。2024年財(cái)報(bào)顯示，自2018年以來，恒瑞醫(yī)藥與全球合作伙伴進(jìn)行了13筆對(duì)外許可交易，涉及16個(gè)分子實(shí)體，潛在總交易額約140億美元，首付款總額約6億美元。

       而今年以來，恒瑞醫(yī)藥BD步伐進(jìn)一步加快：3月，將小分子Lp(a)抑制劑HRS-5346大中華區(qū)以外的全球權(quán)益授權(quán)給默沙東，總交易額高達(dá)約20億美元；4月，將輔助生殖領(lǐng)域口服GnRH拮抗劑SHR7280中國大陸商業(yè)化權(quán)益授權(quán)給默克，獲得首付款1500萬歐元，以及有望收取一定的里程碑付款和銷售分成。

       到7月，恒瑞醫(yī)藥迎來又一個(gè)里程碑。此次合作方是GSK，涉及12款產(chǎn)品，包括潛在同類最優(yōu)的PDE3/4抑制劑HRS-9821。如果所有項(xiàng)目均達(dá)到預(yù)定目標(biāo)，總交易額將近120億美元。

       不過，Meyerson卻自信地表示，那些尚沒有得到西方同行的廣泛重視的中國大型制藥公司，其資產(chǎn)的質(zhì)量與恒瑞醫(yī)藥不相上下。

       Meyerson還發(fā)現(xiàn)，中國藥企高管對(duì)加強(qiáng)跨境溝通以彌合差距有著濃厚的興趣。

       這可能與另一個(gè)顯著事實(shí)有關(guān)。中國幾乎所有頭部創(chuàng)新藥企都有由美國等海外背景，掌舵者基本上接受過西方教育，并曾在西方MNC供職，積累了豐富的經(jīng)驗(yàn)。

       與特朗普政府的敵意不同，Meyerson說，當(dāng)與這些公司的高管見面時(shí)，很難將之放在中美貿(mào)易戰(zhàn)背景下視為對(duì)手。相反，中國有很多優(yōu)秀的創(chuàng)新，可以幫助美國患者。

       Meyerson提醒，特朗普政府應(yīng)專注于提升美國的競(jìng)爭(zhēng)力，而不是阻止中國的創(chuàng)新。打擊專利侵權(quán)是重要的，但這并不意味著要去打壓那些遵守游戲規(guī)則的創(chuàng)新公司。

       03

       第三波浪潮

       BioCentury曾發(fā)布一份報(bào)告，形容中國的生物技術(shù)生態(tài)系統(tǒng)過去十年的發(fā)展是一種"創(chuàng)新之上的創(chuàng)新"--快速迭代技術(shù)，甚至在第一代技術(shù)達(dá)到鼎盛時(shí)期之前，就創(chuàng)造了下一代技術(shù)。

       對(duì)此，Meyerson也感同身受。中國的創(chuàng)新水平正在不斷提升，這是生物醫(yī)藥跨境交易得以持續(xù)的基礎(chǔ)。不完全統(tǒng)計(jì)，2025年上半年，中國創(chuàng)新藥BD出海交易事件超過50起，其中披露的合作總金額合計(jì)接近500以美元。

       在Meyerson看來，最近一波交易浪潮的主角是成熟的同類競(jìng)品。隨著GLP-1減肥藥的商業(yè)化表現(xiàn)，以及PD-(L)1/VEGF雙抗頗為亮眼的臨床數(shù)據(jù)，許多藥企都希望買到類似產(chǎn)品。

       從康方生物與Summit Therapeutics達(dá)成的合作算起，宜明昂科、普米斯生物、禮新醫(yī)藥、三生制藥等中國公司開發(fā)的PD-(L)1/VEGF雙抗，已經(jīng)吸引了包括默沙東、輝瑞、BMS在內(nèi)的MNC押注。

       目前，全球在研的PD-(L)1/VEGF雙抗有約30款，其中僅國內(nèi)就占據(jù)三分之二。當(dāng)同類資產(chǎn)唾手可得，下一波浪潮會(huì)是什么？

       Meyerson分析，下一波浪潮的主角將是更具"創(chuàng)新性"的生物技術(shù)。

       此處的創(chuàng)新，被定義為將新穎且已驗(yàn)證的靶點(diǎn)結(jié)合到雙抗、ADC這些類型的藥物中，并提高結(jié)合效率，或者可以減少脫靶效應(yīng)?？紤]到中國的工程師紅利，第二波浪潮也會(huì)快速趨于飽和。

       第三波浪潮已經(jīng)開始--Meyerson判斷--這是中國真正與西方Biotech競(jìng)爭(zhēng)的地方，旨在探索新分子模態(tài)、未經(jīng)驗(yàn)證的靶點(diǎn)等，例如用于自免的體內(nèi)CAR-T，因?yàn)樵擃愃幬锍霈F(xiàn)的首批臨床數(shù)據(jù)的來自中國。

       技術(shù)上看，體內(nèi)CAR-T療法通過病毒載體、納米載體等遞送系統(tǒng)，把CAR基因直接遞送到患者體內(nèi)的T細(xì)胞中，實(shí)現(xiàn)在體內(nèi)進(jìn)行基因改造，省去了體外基因改造和擴(kuò)增步驟。

       這種"現(xiàn)貨型"特征，大大簡(jiǎn)化了生產(chǎn)及治療流程，有望顯著降低治療成本，滿足更多急重癥患者的臨床需求，避免因病情惡化而錯(cuò)過治療窗口。也因此，不一而足的中國Biotech紛紛入局，正將創(chuàng)新資產(chǎn)快速推向臨床。

       對(duì)外合作方面，普瑞金生物、馴鹿生物、原啟生物、諾納生物、先博生物等公司開發(fā)的產(chǎn)品，都已經(jīng)被海外同行，不乏MNC相中。

       從技術(shù)路線劃分，傳奇生物、濟(jì)因生物、易慕峰生物幾家Biotech已對(duì)外展示了其慢病毒載體的體內(nèi)CAR-T進(jìn)展；基于LNP路線布局體內(nèi)CAR-T的企業(yè)較多，包括云頂新耀、嘉晨西海、石藥集團(tuán)、深信生物、劑泰科技、艾博生物、星銳醫(yī)藥、沙礫生物、虹信生物等。

       04

       一個(gè)創(chuàng)新的場(chǎng)域

       Meyerson認(rèn)為，很多中國藥企的挑戰(zhàn)在于，它們并不清楚真正想要實(shí)現(xiàn)的目標(biāo)。

       但是，從另一個(gè)角度說，這種"無所適從"的狀況，也可以說明中國從概念到IIT的速度和成本優(yōu)勢(shì)--當(dāng)沉沒成本足夠低，廣撒網(wǎng)就是意料之中事情。Meyerson相信，隨著這些公司對(duì)生物學(xué)的積累，進(jìn)一步了解MNC的訴求，將會(huì)與美國同行產(chǎn)生激烈角逐。

       在Meyerson的走訪中，他還注意到以藥明康德為代表的中國CRO的蓬勃發(fā)展，并深深潛嵌入加速本土創(chuàng)新的過程。對(duì)于這方面，藥企的IP保護(hù)將是一個(gè)關(guān)切議題。

       聚焦到金融市場(chǎng)，Biotech都熱衷于談?wù)揑PO，尤其是赴港上市。

       2025年上半年，港股生物醫(yī)藥市場(chǎng)重新煥發(fā)出勃勃生機(jī)。多達(dá)10家生物醫(yī)藥公司成功登陸港交所，而去年全年僅有12家。

       A股市場(chǎng)也逐漸顯露出回暖跡象。6月，中國證監(jiān)會(huì)代表透露，將在創(chuàng)業(yè)板正式啟用第三套標(biāo)準(zhǔn)，支持優(yōu)質(zhì)未盈利創(chuàng)新企業(yè)上市，重啟未盈利企業(yè)適用于科創(chuàng)板第五套標(biāo)準(zhǔn)上市。同日，《關(guān)于在科創(chuàng)板設(shè)置科創(chuàng)成長(zhǎng)層 增強(qiáng)制度包容性適應(yīng)性的意見》的發(fā)布，"1+6"改革舉措受到熱議。

       Meyerson提醒，IPO意味著公司所有權(quán)的稀釋，這對(duì)創(chuàng)業(yè)者來說是一個(gè)重要的考慮因素。

       以IPO為退出通道、擊鼓傳花式的投資游戲，會(huì)催生許多高估值的公司。Meyerson分析，由于流動(dòng)性低，融資額也低，這就容易產(chǎn)生一系列問題--投資者的期望值很高，但公司繼續(xù)融資的能力卻很低。

       即使是市值超過5億美元的大公司，當(dāng)前，似乎也很大程度依賴BD合作，從而為其"燒錢"的創(chuàng)新項(xiàng)目開發(fā)提供資金。

       不過Meyerson注意到，規(guī)模較大的中國公司已經(jīng)迅速掌握了NewCo的運(yùn)作方式，并將之付諸實(shí)踐、持續(xù)改良。

       2023年8月，恒瑞醫(yī)藥與One Bio達(dá)成協(xié)議，將SHR-1905項(xiàng)目（AIO-001）大中華區(qū)外的全球權(quán)益授出，獲得2500萬美元首付款和近期里程碑付款，以及潛在的10.25億美元的研發(fā)及銷售里程碑款。但僅過了5個(gè)月，2024年1月，GSK以10億美元首付款和4億美元里程碑的價(jià)格整體收購Aiolos Bio（One Bio更名），收購時(shí)該公司唯一核心管線只有AIO-001。

       按照Meyerson的說法，這種差價(jià)一定程度促使恒瑞醫(yī)藥跳過中間商，直接與GSK達(dá)成合作。預(yù)計(jì)未來會(huì)有更多類似交易。而對(duì)于尚未為BD做好準(zhǔn)備的在研資產(chǎn)，參與成立NewCo，仍是獲得快速開發(fā)的一個(gè)可行選擇。

       有意思的是，當(dāng)前NewCo熱潮也與恒瑞醫(yī)藥存在關(guān)聯(lián)。

       2024年5月，恒瑞醫(yī)藥將其GLP-1產(chǎn)品組合授權(quán)給Hercules，交易總額超過60億美元。在基礎(chǔ)上，Hercules 19.9%的股份也被恒瑞醫(yī)藥收入囊中。同年下半年開始，康諾亞、嘉和生物、岸邁生物、維立志博、和鉑醫(yī)藥、科倫博泰、天諾健成、諾誠健華等多家藥企，也通過NewCo模式出海。

       Meyerson認(rèn)為，隨著中國公司不斷發(fā)展和成熟，NewCo這種浪潮可能還會(huì)持續(xù)三年左右。更多公司將堅(jiān)持在交易中保留美國權(quán)益，因此，優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的價(jià)格將會(huì)上漲。

       參考資料：

       Global Biotech Perspectives: Takeaways from My Recent Travels to Asia

       潛在收益可能超120億美元！中國創(chuàng)新藥出海再現(xiàn)大單

       醫(yī)藥IPO"擠爆"港交所