2024年下半年，寒冬持續兩年多后，中國創(chuàng )新藥融資依舊無(wú)奈而焦灼。“缺錢(qián)”依舊是行業(yè)主題，“不管上市的沒(méi)上市的、早期的還是后期的，一律缺錢(qián)”，尤其是前兩年大規模鋪張管線(xiàn)、囤積人才、建廠(chǎng)的那些biotech。

       據不完全統計，根據各港股18A公司的2023年的財報，假設今年研發(fā)投入不變，大約有13家上市biotech年底的賬上現金不足支撐過(guò)今年。

       業(yè)內認為，如果biotech賬上的現金不足以支撐未來(lái)一年的開(kāi)銷(xiāo)，公司的發(fā)展策略就需要重新考慮。

       已上市公司尚可統計出賬面現金等情況，而大量未上市的biotech情況更嚴峻。

       有從業(yè)者估計，有約一半的生物技術(shù)公司實(shí)際發(fā)展已停頓或解散。“員工遣散得差不多，但公司還沒(méi)注銷(xiāo)，還有一些專(zhuān)利、設備資產(chǎn)可以賣(mài)。創(chuàng )始人舍不得結掉的話(huà)，就接點(diǎn)私活先撐過(guò)去。這樣的公司在長(cháng)三角很多。”

       根據雪球大V“空之客”年初的統計，2023年，中國創(chuàng )新藥在一級市場(chǎng)、二級市場(chǎng)的融資數額都已回落到2018年的水平，分別是309億元和215億元。而在2020年、2021年的頂峰，這個(gè)數字是877億和888億。

       投資市場(chǎng)的冰霜由多重因素導致。全球經(jīng)濟流動(dòng)性趨緩，首先反映到二級市場(chǎng)創(chuàng )新藥腰斬的股價(jià)和港股普遍破發(fā)上。研發(fā)周期長(cháng)，不確定性多，未能以產(chǎn)品盈利來(lái)證明自己，創(chuàng )新藥企成了投資人首先看空的對象。

       對一級市場(chǎng)投資人來(lái)說(shuō)，一方面手里的余錢(qián)隨著(zhù)大環(huán)境冷卻而減少；另一方面，二級的低迷意味著(zhù)以IPO方式退出的收益不確定性升高。不僅如此，在中國的一級市場(chǎng)，IPO是收益最高、最主要的退出方式，但去年“827”新政直接宣告IPO收緊，投資熱情陷入冰窟。

       生命科學(xué)產(chǎn)業(yè)園區越建越多，卻越來(lái)越空。biotech普遍沒(méi)有持續的產(chǎn)品盈利，一旦現金流告急，對于租金的敏感性就相當高，不但不會(huì )考慮租新地址，退租的情況比比皆是。

       一個(gè)關(guān)于biotech的比喻：創(chuàng )新藥對于資金的消耗量如此之大，風(fēng)險如此之高，以至于創(chuàng )業(yè)者像是從懸崖縱身躍下，要在落地前組裝出一架能夠翱翔的飛機，才能夠獲取生存的機會(huì )，不至于粉身碎骨。

       寒風(fēng)凜冽，曾經(jīng)群鳥(niǎo)般繁密的biotech半成品飛機，許多已油量不足，向低處飛去。但其中一些研發(fā)進(jìn)度和成果不錯的biotech，只差臨門(mén)一腳，卻因現金流短缺而掙扎求生——“這批biotech如果破產(chǎn)，或者賤價(jià)賣(mài)管線(xiàn)，是最可惜的。”一位投資人嘆息。

       -01-

       Biotech頑強自救

       現金流短缺榜單中，一些biotech積極自救，努力用各種方式增加現金流，繼續研發(fā)投入。

       例如，有貸款搞研發(fā)的。例如biotech中已有產(chǎn)品上市、已算比較優(yōu)秀的榮昌生物，手握我國首個(gè)自主研發(fā)的ADC產(chǎn)品維迪西妥單抗。去年產(chǎn)品收入超過(guò)10億元。但這幾年建廠(chǎng)花去60億，幾乎耗光了兩次二級市場(chǎng)募資的數額，今年第一季度公司新增銀行貸款4.41億元。

       博安生物，一家生物類(lèi)似藥公司，今年4月宣布向銀行貸款3億元。這家公司有貝伐珠單抗類(lèi)似藥和地舒單抗類(lèi)似藥在國內上市，前者有近10個(gè)同類(lèi)產(chǎn)品同在國內競爭，后者市場(chǎng)增長(cháng)空間較小，去年雖然營(yíng)收6.2億元。但公司仍有多個(gè)類(lèi)似藥管線(xiàn)處于臨床中后期階段。

       還有一些biotech的操作引起爭議。有買(mǎi)基金贖不回來(lái)的。圣諾醫藥，國內“RNA（核糖核酸）療法第一股”，公司在資本寒冬開(kāi)始的2022年認購一家私募基金公司的投資組合，斥資1500萬(wàn)美元，2023年又追加500萬(wàn)美元，日前宣布合作基金爆雷，而公司只贖回了20萬(wàn)美元。2023年底，圣諾賬上現金只剩2388.4萬(wàn)美元，在超過(guò)60家港股18A公司中幾乎墊底。

       此外，寒冬下砍管線(xiàn)，斷臂求生也是“基本操作”。北海康成，做罕見(jiàn)病不容易，去年底賬上現金1.25億元，不足支撐公司一年的研發(fā)。今年4月宣布終止膠質(zhì)母細胞瘤管線(xiàn)CAN008，將所節省的資金將用于加速兩款獲批產(chǎn)品的商業(yè)化以及其他產(chǎn)品的臨床開(kāi)發(fā)。公布當日，公司港股股價(jià)大漲接近50%。

       BD也是“基本操作”。“自免第一股”荃信生物今年3月剛上市港股，4月就宣布將一個(gè)銀屑病和克羅恩病管線(xiàn)授權給翰森制藥，拿到首付款7500萬(wàn)元人民幣。而荃信生物去年底賬上現金僅存2.16億元。

       有公司在期待今年靠重磅產(chǎn)品銷(xiāo)售來(lái)“回血”。永泰生物，EAL用于預防原發(fā)性肝細胞癌根治性切除術(shù)后復發(fā)適應證，預計今年申報上市，有望成為我國首個(gè)治療實(shí)體瘤的個(gè)體化免疫細胞藥物，但在那之前的2023年底公司賬上只有現金5200萬(wàn)元了；

       艾美疫苗，因新冠期間收購mRNA公司麗凡達生物50.15%股權，無(wú)形資產(chǎn)及商譽(yù)計提，2023年巨虧17億元左右，賬上只剩5.83億元，低于當年研發(fā)費用。今年，艾美希望借3款迭代疫苗上市來(lái)支撐業(yè)績(jì)增長(cháng)預期。

       還有一些公司，也許這是最后一次看到其公開(kāi)的現金流情況了。復宏漢霖，生物類(lèi)似藥和創(chuàng )新藥雙輪驅動(dòng)，去年研發(fā)費用超過(guò)10億元。但公司在港股市場(chǎng)股價(jià)長(cháng)期低迷，上個(gè)月復星集團宣布將其私有化。

       未能展翅飛翔的biotech油耗太高，油不夠了，便會(huì )急于拋下一些太沉重的行李，更輕松地應對寒冬的挑戰。裁員、裁管線(xiàn)、賣(mài)廠(chǎng)，在業(yè)內已不是新聞。

       “中美雙報”曾是提高估值的法寶，如今海外臨床和太高估值反而成了biotech的沉重負擔，“沒(méi)有現金流，國際化戰略就是空談”。

       國際化在以另一種方式實(shí)現著(zhù)。2023年是中國biotech出海元年，成為“世界ADC工廠(chǎng)”、近70筆管線(xiàn)license out交易、300多億元的首付款現金到手，既是biotech自我證明的榮耀，也是一種“賣(mài)兒賣(mài)女之殤”。“空之客”統計，2023年，我國創(chuàng )新藥的資金來(lái)源，已由股權融資為主，進(jìn)化到股權融資、BD、藥品銷(xiāo)售“三分天下”的格局。

       BD全面開(kāi)啟，大規模商業(yè)化也已經(jīng)起步，隨著(zhù)科學(xué)家創(chuàng )始人們的工作重心從研發(fā)轉移到“回血”“搞錢(qián)”，biotech們也開(kāi)始分化。優(yōu)秀的biotech能拿BD和銷(xiāo)售來(lái)回血，還能向投資人們證明自己，下一輪融資也輕松得多；而管線(xiàn)質(zhì)量本身不過(guò)硬的，BD和融資，一個(gè)都拿不到。

       在自救進(jìn)行時(shí)中，除了開(kāi)始主動(dòng)尋求地方政府的投資、降估值融資外，一種“三方BD交易”方式開(kāi)始出現：一個(gè)買(mǎi)方，兩個(gè)賣(mài)方，后者是不同公司管線(xiàn)能夠相互配合的“打包BD組合”，如此能夠提高BD的成功率、爭取更多話(huà)語(yǔ)權。

       -02-

       什么樣的biotech還有融資機會(huì )

       在BD成為主流之前，一級市場(chǎng)的股權融資曾經(jīng)是biotech的主要融資方式。而如今，什么樣的biotech還有融資機會(huì )？

       有相關(guān)人士直言，有的投資機構“不管哪個(gè)階段的項目，基本上不會(huì )投了”“今年推的項目基本沒(méi)有做成的”。

       “該看的還是在看，該不投的還是不投”幾乎成為創(chuàng )新藥一級市場(chǎng)的基本準則，要投也大部分會(huì )投既往已經(jīng)合作過(guò)的項目，“給別人續命，還不如給自己家的續命”。

       我國一級市場(chǎng)早已以國資和地方政府基金投資為主，以招商引資為主要目的，大部分投后期項目。但隨著(zhù)各地財政緊張，地方投資的步伐在放緩，即便要投，也是一個(gè)“存量市場(chǎng)”，“好項目被各地搶來(lái)?yè)屓?rdquo;，新項目的機會(huì )很有限。

       比如，癌癥早篩公司鹍遠生物在7月份剛宣布完成超過(guò)億元融資，是“由揚州國金集團、揚州鼎毅、龍川控股、廣陵國投、經(jīng)開(kāi)投資等揚州市區各級國資聯(lián)合組成的戰略投資”，此前已歷經(jīng)至少五輪融資。根據鹍遠生物方面信息，該公司原在上海，2022年底落戶(hù)揚州。

       投資人對“確定性”的要求越來(lái)越高。有從業(yè)者稱(chēng)，新創(chuàng )業(yè)者拿到融資的機會(huì )已微乎其微，能拿到的要么是已經(jīng)有成功創(chuàng )業(yè)的經(jīng)驗，要么是靠產(chǎn)業(yè)資金輸血，做一些能與大公司的業(yè)務(wù)相互配合的管線(xiàn)。

       有投資人指出，如果還有科學(xué)家初創(chuàng )的biotech想要融資，至少需要以下條件：躬身全職入局，并且找好有商業(yè)經(jīng)驗的創(chuàng )業(yè)搭檔、申請好國際專(zhuān)利，不管在科學(xué)還是在商業(yè)上都有堅實(shí)底氣的專(zhuān)業(yè)團隊，否則無(wú)法取得投資人的信任。過(guò)去那種親友把錢(qián)湊一湊就開(kāi)始創(chuàng )業(yè)的方式很難持續，最好是一開(kāi)始就有知名的天使投資人來(lái)開(kāi)路。

       而其作為VC（venture capital, 早期風(fēng)險投資人），目前想要投的項目是：有確切的臨床痛點(diǎn)，有一些初步臨床數據，有前沿的創(chuàng )新性和全球性專(zhuān)利、有能夠license out的潛力。

       另有投資人表示，一部分從業(yè)者已經(jīng)從過(guò)去的投技術(shù)，轉變?yōu)閺呐R床的適應證去切入，“只看這個(gè)適應證里的創(chuàng )新藥”，更細分、更聚焦。

       許多biotech陷入一種尷尬境地：當年融資順利時(shí)“還不愿意要這么多錢(qián)”，現在這筆錢(qián)想要了，甚至想拿更低的估值去換，但機會(huì )已經(jīng)錯過(guò)。

       有資深投資人表示，biotech應當進(jìn)入一個(gè)新的階段了：知道自己的創(chuàng )新核心競爭力所在，該舍棄的舍棄。并且要有明確的現金流管理意識，“在彈盡糧絕的至少6個(gè)月或者更長(cháng)時(shí)間之前，就要積極去尋找新的資金；跟投資者保持很好的溝通，讓投資者相信錢(qián)是用在了刀刃上，下一輪還會(huì )跟著(zhù)投”。

       但多數biotech創(chuàng )始人是科學(xué)家出身，指望他們一開(kāi)始就有很好的財務(wù)和風(fēng)控意識并不現實(shí)。這位投資人認為，應當聘請一些外部顧問(wèn)，用專(zhuān)業(yè)的方式管理現金流，避免被動(dòng)的情況出現。

       他認為，怎么和投資人打交道、怎么去找錢(qián)，是biotech創(chuàng )始人需要去補上的一課，“怎么和投資界有通暢的連接，知道錢(qián)去哪里募”，這是連續成功創(chuàng )業(yè)者的基本素質(zhì)。

       許多公司的發(fā)展已進(jìn)入進(jìn)退兩難的“中期困境”：早期融到了不少錢(qián)，臨床又是大量燒錢(qián)的階段，眼下卻因為早期估值太高而難以再次融資把臨床進(jìn)行下去。有些甚至已經(jīng)到了臨床三期，離商業(yè)化只差臨門(mén)一腳，可沒(méi)錢(qián)了。沒(méi)有融資，管線(xiàn)到了后期BD門(mén)檻太高買(mǎi)家太少，銷(xiāo)售也無(wú)望，只能停在原地。

       不過(guò)行業(yè)也視淘汰為自然規律。過(guò)去幾年國內的創(chuàng )新藥行業(yè)已經(jīng)太卷，大量重復管線(xiàn)分散了業(yè)內的資金和人才資源。資源越少越向頭部公司集中固然是殘酷現實(shí)，但也是行業(yè)能夠長(cháng)足發(fā)展的必經(jīng)之路。

       -03-

       上哪里找投資？

       目前，我國一級市場(chǎng)以國資和地方政府基金投資占主導地位，其余是產(chǎn)業(yè)資金、家族基金、險資等。

       險資是長(cháng)周期生物制藥行業(yè)需要的“長(cháng)錢(qián)”，但風(fēng)控要求高，出手往往謹慎；寒冬下家族基金的“老錢(qián)”財富也在縮水，眼下恐怕很難指望；產(chǎn)業(yè)資金也就是中藥等傳統大藥企拿來(lái)試水的創(chuàng )新藥板塊，對業(yè)務(wù)聯(lián)動(dòng)性的要求很高。眼下的最大希望，可能還是要放在國資身上。

       業(yè)內人士指出，在創(chuàng )新藥板塊，地方投資大部分分為招商局和科技局兩個(gè)口徑。

       當下招商想要下注的目標是能很快商業(yè)化落地的項目，可能會(huì )有很多附加條件，如將總部遷移到當地、租用當地的廠(chǎng)房、承諾五年內拿稅收“回本”等。以及“返投”，即地方投資一定的數額，企業(yè)也要在當地為自身投資一定數額，“地方錢(qián)越來(lái)越少的時(shí)候，要求返投的比例也會(huì )越來(lái)越高，越來(lái)是9:1，后來(lái)要求8:1、7:1，最后是1:1，甚至要求3:7。”

       至于科技口徑，能拿到的基本是補貼性質(zhì)的數百萬(wàn)元，條件也比較嚴苛。甚至為此有一個(gè)“幫忙申請人才稱(chēng)號、拿補貼”的產(chǎn)業(yè)鏈出現。

       一般認為，創(chuàng )新藥臨床后期的項目，比臨床前的確定性更高，更容易成為地方招商引資的目標，進(jìn)而成為國資LP青睞的對象。有從業(yè)者表示，也有越來(lái)越多地方開(kāi)始吸納投資人才，設立天使母基金，投早期項目和小項目。而達不到1的DPI（Distribution over Paid-In，投入資本收益率），會(huì )用收取租金等方式賺回來(lái)。

       有人認為國資的投資“是有條件的錢(qián)”，也有人指出，在我國當前的投資環(huán)境下，國資已經(jīng)算是長(cháng)錢(qián)了，“能夠提供更多資源，也有實(shí)力領(lǐng)投或跟投下一輪”。

       目前，從業(yè)人士還在等待各地方能放開(kāi)口子。

       開(kāi)始有GP幫助biotech把眼光放到中國大陸地區之外。

       基匯資本生命科學(xué)生態(tài)鏈開(kāi)發(fā)總監高璐表示，香港特區政府正在積極推進(jìn)港深創(chuàng )新及科技園的火熱建設，鏈接深圳河南側的香港與北側的深圳，可以?xún)傻刈杂赏ㄐ校l(fā)揮“一區兩園”的優(yōu)勢，并可享受先進(jìn)基建科研設施、多項政策優(yōu)惠與資金支持。目前已有多家生物醫藥及醫療器械企業(yè)在洽談落地中， 基匯資本作為港深創(chuàng )科園的戰略合作伙伴，將協(xié)助港深創(chuàng )科園9月底來(lái)滬做宣講路演會(huì )。

       此外，中東地區也是創(chuàng )新企業(yè)出海的新地點(diǎn)，這些國家西接歐洲的銷(xiāo)售市場(chǎng)，東臨亞太地區，并且有意擺脫對于石油經(jīng)濟的依賴(lài)，通過(guò)引入生物醫藥相關(guān)企業(yè)實(shí)現產(chǎn)業(yè)升級換代，斥資在當地建設升級版的“張江”與“蘇州BioBay”。基匯資本將發(fā)揮其在上海張江所擁有的產(chǎn)業(yè)園深厚管理運營(yíng)經(jīng)驗，以及在全球不動(dòng)產(chǎn)及相關(guān)產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域戰略投資的豐富經(jīng)驗及廣闊資源，協(xié)助中國的生物醫藥及醫療器械相關(guān)企業(yè)到當地發(fā)展。

       在內地，生命科學(xué)園區的發(fā)展重心從“擴張”轉移到“服務(wù)”，不只是給一些短錢(qián)，而要提升專(zhuān)業(yè)服務(wù)能力、建立成熟的配套環(huán)境，逐漸成為共識。而在港深、中東這些創(chuàng )新藥的“新大陸”，會(huì )有新的投資氣象？還是會(huì )重復這個(gè)發(fā)展路徑？還有待時(shí)間去驗證。

       除了傳統的股權融資，其他融資方式也在開(kāi)發(fā)當中。日前國務(wù)院發(fā)布的“國創(chuàng )投17條”專(zhuān)設板塊“多渠道拓寬創(chuàng )業(yè)投資資金來(lái)源”，提到的融資渠道包括保險、私募資產(chǎn)管理產(chǎn)品、金融資產(chǎn)投資公司、股債混合型創(chuàng )業(yè)投資基金產(chǎn)品。業(yè)內表示，期待債權投資、股債混合能成為biotech新的融資機會(huì )。

       目前，在不夠成熟的投資環(huán)境下，業(yè)界對國內投資結構的期待包括“形成投資接力”，在早期項目和后期項目外，許多“斷”在臨床一期、二期的項目同樣需要關(guān)注。

       不僅創(chuàng )新藥行業(yè)在出清，創(chuàng )投行業(yè)也同樣。過(guò)去八年，雙方對已形成的一些默契、已建立的產(chǎn)業(yè)生態(tài)如何維系？如何相持度過(guò)寒冬？將是未來(lái)很長(cháng)一段時(shí)間的主題。