長(cháng)春高新發(fā)布的2022年報顯示營(yíng)收126.27億，同比增長(cháng)17.5%，凈利潤41.4億，同比增長(cháng)10.18%，從營(yíng)收和凈利潤來(lái)看，業(yè)績(jì)還是不錯的，然而長(cháng)春高新卻在著(zhù)手剝離旗下房地產(chǎn)業(yè)務(wù)，擬轉讓高新地產(chǎn)100%股權。

       長(cháng)春高新旗下的高新地產(chǎn)2022年收入8.04億，歸母凈利潤0.64億，凈利潤率為7.96%，而旗下另一家醫藥子公司華康藥業(yè)2022年收入6.58億，歸母凈利潤0.31億，凈利潤率為4.71%，相比華康藥業(yè)，作為輔助副業(yè)的高新地產(chǎn)，利潤高出華康藥業(yè)不少，棄之是否可惜？

       集采下的暗流涌動(dòng)

       長(cháng)春高新業(yè)務(wù)頗為豐富，涉及基因制藥、疫 苗、中藥和房地產(chǎn)等四大塊，看似掘金“礦山”較多，但其實(shí)含金量高的“礦山”只有一個(gè)且有“透水”風(fēng)險，旗下子公司金賽藥業(yè)2022年收入102.17億，歸母凈利潤42.17億，分別為母公司長(cháng)春高新的80.91%和101.86%，是長(cháng)春高新業(yè)績(jì)的絕 對性支柱。

       金賽藥業(yè)的產(chǎn)品涉及生長(cháng) 激素、輔助生殖、婦科、醫療美容、成長(cháng)發(fā)育等領(lǐng)域有近30款產(chǎn)品，然而除生長(cháng) 激素外的其他眾多產(chǎn)品大部分類(lèi)似超市柜臺最下層商品，“多了不多，少了沒(méi)什么大影響”。據長(cháng)春高新2021年5月投資者活動(dòng)記錄內容顯示，金賽藥業(yè)收入中，生長(cháng) 激素粉針、水針和長(cháng)效水針?lè )謩e占8%-9%、70%和12%-13%，也就是說(shuō)，生長(cháng) 激素占其總收入的90%-92%，貢獻了超90億的收入，長(cháng)春高新的命脈在金賽，金賽的命根是生長(cháng) 激素。

資料來(lái)源：根據長(cháng)春高新年報整理

       生長(cháng) 激素帶來(lái)巨大利潤的同時(shí)，也為長(cháng)春高新埋下了較大的發(fā)展隱患，且威力不小。長(cháng)春高新的股價(jià)2021年以來(lái)已跌去68%左右，刺激其股價(jià)下跌的最重要原因就是集采，用恒瑞醫藥孫飄揚對集采沖擊的慎重態(tài)度就是“可能明天一個(gè)集采就歸零了”，關(guān)于生長(cháng) 激素的集采也正在推進(jìn)，2022年已有廣東聯(lián)盟等地實(shí)際出臺集采政策，在廣東集采之初，長(cháng)春高新股價(jià)就出現連續跌停，后又有浙江將集采生長(cháng) 激素的傳聞，股價(jià)也出現大跌。

       每次生長(cháng) 激素集采的任何風(fēng)吹草動(dòng)，都能引發(fā)長(cháng)春高新在資本市場(chǎng)激烈表現，投資者關(guān)于生長(cháng) 激素集采的關(guān)注度也從未消停過(guò)。此外，網(wǎng)上有質(zhì)疑生長(cháng) 激素存在小診所大處方違規現象，據長(cháng)春高新2021年5月投資者活動(dòng)記錄內容顯示，生長(cháng) 激素大概30%以下在公立醫院銷(xiāo)售，70%以上在其他合作醫療機構銷(xiāo)售，盡管長(cháng)春高新表示合作醫療機構均合法合規且有資質(zhì)，但行業(yè)監管缺失也是或多或少存在，此外，關(guān)于生長(cháng) 激素濫用的報道也一直都有。

       處在集采和濫用雙重風(fēng)口下的生長(cháng) 激素，看似在2022年有25%的收入增長(cháng)，但“透水”風(fēng)險實(shí)在太大，一旦出現“險情”，業(yè)績(jì)很可能轟然式崩塌。

       開(kāi)弓沒(méi)有回頭箭

       其實(shí)不管是集采，還是濫用，業(yè)績(jì)過(guò)度依賴(lài)生長(cháng) 激素本就是畸形的產(chǎn)品結構，而長(cháng)春高新也在試圖改變這一困局，研發(fā)管線(xiàn)在向婦科用藥、腫瘤、疫 苗等傾斜。

       據長(cháng)春高新2022年報顯示，其重點(diǎn)研發(fā)的項目有27個(gè)，涉及17個(gè)產(chǎn)品（EG017分為片/軟膏兩個(gè)產(chǎn)品），其中包括2個(gè)生長(cháng) 激素產(chǎn)品，從近年來(lái)的管線(xiàn)布局上看，長(cháng)春高新在扭轉重磅產(chǎn)品單一結構的策略上采取的是“挖掘重磅產(chǎn)品價(jià)值+培育新產(chǎn)品”，值得一提的是，在生長(cháng) 激素價(jià)值挖掘方面，獲批的適應癥已增至12項，此外，還計劃2023年在美國啟動(dòng)Ⅲ期臨床試驗，向海外拓展。

資料來(lái)源：根據長(cháng)春高新年報整理

       對重磅產(chǎn)品的價(jià)值挖掘一方面可以確保短期內業(yè)績(jì)不受“雙重風(fēng)口”大的影響，另一方面也為其他產(chǎn)品的“接力”贏(yíng)得時(shí)間，但要實(shí)現產(chǎn)品結構調整除了需要時(shí)間，更需要的是錢(qián)。

       長(cháng)春高新2022年研發(fā)費用首次突破10億達13.58億，同比增52.26%，2021年研發(fā)費用也同樣高增長(cháng)達86.37%。值得一提的是，2022年研發(fā)人員增加17.3%，但研發(fā)人員占比與2021年沒(méi)有太大變化，可以看出長(cháng)春高新近年來(lái)在研發(fā)上是很拼的。然而，長(cháng)春高新母公司2022年期末現金及現金等價(jià)物余額10.91億，而2021年期末還有22.64億，下降幅度達51.81%。

圖片來(lái)源：長(cháng)春高新年報

       輔助業(yè)務(wù)雖能賺點(diǎn)小錢(qián)，但“惹禍”也不含糊，截至2022年底，長(cháng)春高新有1.21億資金受限，其中1.16億因房地產(chǎn)業(yè)務(wù)凍結，而受房地產(chǎn)市場(chǎng)下行及行業(yè)周期多重因素影響，在建樓盤(pán)建設、銷(xiāo)售工作有兩次停盤(pán)。

圖片來(lái)源：長(cháng)春高新年報

       此外，處處都要錢(qián)來(lái)“填”，因百克生物銷(xiāo)售回款減少，金賽藥業(yè)銷(xiāo)售收入增加，應收賬款增加，導致經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現金流量?jì)纛~同比減少15.14%，應收賬款也由2021年的14.21億增至2022年的21.97億，增幅達54.61%。

       在面臨最大“金礦”未來(lái)可能“透水”的危機時(shí)刻，只能賺點(diǎn)小錢(qián)且還“操心”的房地產(chǎn)業(yè)務(wù)也就顯得有點(diǎn)累贅了，據公告顯示，高新地產(chǎn)截至2022年6月30日未經(jīng)審計總資產(chǎn)為65.64億，凈資產(chǎn)為16.32億，若按凈資產(chǎn)加上些許市場(chǎng)潛在價(jià)值出售，就算保持目前研發(fā)費用的高增長(cháng)，出售資金也能讓長(cháng)春高新在未來(lái)一段時(shí)間“不差錢(qián)”。

       解鈴還須系鈴“人”

       超90億收入的重磅產(chǎn)品豈是想有就有，即便是舍得投錢(qián)研發(fā)，也有失敗風(fēng)險，寄予厚望的產(chǎn)品能否在未來(lái)發(fā)生“透水”事件時(shí)，為業(yè)績(jì)保駕護航？

       長(cháng)春高新2022年以來(lái)獲批上市的產(chǎn)品有金賽藥業(yè)的注射用醋酸西曲瑞克和百克生物的帶狀皰疹疫 苗等，據國家藥監局查詢(xún)，醋酸西曲瑞克獲批的藥企一共有4家，分別為金賽藥業(yè)、健友生化、翰宇藥業(yè)以及法國的皮爾法伯。

       另?yè)幎蓴祿@示，醋酸西曲瑞克2021年國內銷(xiāo)售額為3.01億，分別由皮爾法伯和翰宇藥業(yè)各占99.97%和0.03%的份額，而翰宇藥業(yè)于2018年獲批為國內首仿，但國產(chǎn)醋酸西曲瑞克上市以來(lái)依然被進(jìn)口占據絕 對的市場(chǎng)。值得注意的是，2021年8月翰宇藥業(yè)將注射用醋酸西曲瑞克的上市許可及相關(guān)知識產(chǎn)權轉讓給輝凌制藥，轉讓價(jià)格合計0.38億。

       圖片來(lái)源：藥渡數據

       無(wú)論是醋酸西曲瑞克國內市場(chǎng)規模，還是國產(chǎn)醋酸西曲瑞克的競爭格局，都能看出金賽藥業(yè)的醋酸西曲瑞克短期內不能創(chuàng )造太大收入。

       而百克生物的帶狀皰疹疫 苗似乎有挑“大梁”的能力，因其打破了進(jìn)口疫 苗的壟斷，是國產(chǎn)首 個(gè)帶狀皰疹疫 苗。值得注意的是，之前全球已獲批的2款帶狀皰疹疫 苗，分別為默沙東的Zostavax和葛蘭素史克的Shingrix，Shingrix技術(shù)路線(xiàn)為基因重組疫 苗，有效率達90%以上，高于Zostavax在50-59歲老年群體中的69.8%有效率，上市后就蠶食了Zostavax的市場(chǎng)，目前Shingrix已在國內獲批上市。

       百克生物的帶狀皰疹疫 苗和Zostavax是同一技術(shù)路線(xiàn)，據百克生物公告稱(chēng)，保護效力與同技術(shù)路線(xiàn)產(chǎn)品相當，總不良反應率遠低于已上市產(chǎn)品，言下之意就是保護率跟Zostavax一樣，不良反應要比Shingrix低。

圖片來(lái)源：百克生物公告

       此外，據百克生物2023年3月30日投資者活動(dòng)記錄內容顯示，帶狀皰疹疫 苗在福建中標價(jià)為1369元/支，而Shingrix每針1600元左右，接種成本在3200元左右，在接種成本上，百克生物的帶狀皰疹疫 苗因一針療程要比Shingrix優(yōu)惠的多，但因Shingrix的90%高保護率，僅靠低價(jià)和低不良反應，一時(shí)難以判斷兩者到底誰(shuí)能贏(yíng)得市場(chǎng)“芳心”。據筆者分析，帶狀皰疹疫 苗屬于自費疫 苗中的較高端疫 苗，既然選擇接種，就是經(jīng)濟承受力較好，不太在乎接種成本，且作為成人，對于不良反應的忌憚心理要遠低于兒童，因此Shingrix對百克生物形成較大的威脅。

       值得注意的是，據美國CDC官網(wǎng)顯示，2023年3月1日Shingrix的合同價(jià)為104.53美元，按最新匯率為718人民幣，僅為國內價(jià)格的44.88%，意味著(zhù)Shingrix有較大的降價(jià)空間，這也是對百克生物的潛在威脅。

圖片來(lái)源：美國CDC官網(wǎng)

       此外，國內對帶狀皰疹疫 苗的重視程度較低，2022年帶狀皰疹疫 苗僅批簽發(fā)7次，另?yè)耆f(wàn)宏源研報顯示，截至2022年9月底，Shingrix在國內50歲以上人群中接種率僅為0.23%，或許在國產(chǎn)疫 苗的低接種成本以及接種最小年齡拓展至40歲的刺激下，國內帶狀皰疹疫 苗市場(chǎng)規模有一波爆發(fā)性擴大，但因50歲以上群體才有5‰左右的發(fā)病率，讓大眾像對待HPV疫 苗一樣接受帶狀皰疹疫 苗顯然是不可能的。

       預計3-4年內，百克生物帶狀皰疹疫 苗為國產(chǎn)獨家，雖然也在布局重組帶狀皰疹疫 苗，但目前還處在臨床前階段，面對Shingrix的威脅，加上國內大眾不太重視的市場(chǎng)，百克生物能否順利進(jìn)行國產(chǎn)替代還不能過(guò)早下結論。

圖片來(lái)源：百克生物年報

       看來(lái)，只有靠“人”多力量大來(lái)完成對重磅產(chǎn)品生長(cháng) 激素的接力，長(cháng)春高新管線(xiàn)中臨床項目有Ⅲ期及以上的產(chǎn)品達7個(gè)，分別為重組人生長(cháng) 激素注射液、注射用醋酸曲普 瑞林微球、金妥昔單抗注射液、亮丙 瑞林注射乳劑、帶狀皰疹減毒活疫 苗、凍干人用狂犬病疫 苗（Vero細胞）、銀花泌炎靈片。

       值得一提的是，金妥昔單抗注射液用于治療急性髓系白血病（AML）已獲美國FDA孤兒藥資格認定，但生長(cháng) 激素的近百億業(yè)績(jì)并不是僅靠一款孤兒藥就能完成替代的。

       哪里可能“透水”補哪里，在管線(xiàn)布局中，長(cháng)春高新正在開(kāi)展聚乙二醇重組人生長(cháng) 激素的成人生長(cháng) 激素缺乏癥臨床試驗，國際市場(chǎng)中成人生長(cháng) 激素約占總份額的60%-70%，且歐美生長(cháng) 激素市場(chǎng)更趨向于成人，解鈴還須系鈴“人”，再創(chuàng )一個(gè)成人生長(cháng) 激素百億市場(chǎng)，或許才是最終能夠支撐長(cháng)春高新調整單靠生長(cháng) 激素的“護身符”。

       參考來(lái)源

       長(cháng)春高新公告及年報

       百克生物公告及年報

       每日經(jīng)濟新聞《長(cháng)春高新凈利潤被子公司金賽藥業(yè)反超 “單一變多元”壓力下研發(fā)費用破10億》