運行5年后，18A陣營(yíng)中出現了第一家“資不抵債”的公司。

       姑且稱(chēng)之為X公司吧。兩年前，抓住新冠疫情機遇，研發(fā)疫 苗的X公司還是資本眼中的香餑餑，但在燒掉幾十億，終于把疫 苗送上市后，公司卻如履薄冰。

       或許效率不夠高，或許管線(xiàn)戰略出了問(wèn)題，又或許兼而有之。

       總之，X公司告誡著(zhù)所有市場(chǎng)參與者，對于中小biotech來(lái)說(shuō)，身處動(dòng)蕩市場(chǎng)之中，活在此刻不是勝利，如何拿到明天生存的門(mén)票，更為緊迫。

       因為你開(kāi)槍的機會(huì )，可能只有兩次，甚至一次。

       X公司的經(jīng)歷是過(guò)去幾年市場(chǎng)瘋狂的一個(gè)縮影，也是一個(gè)時(shí)代悲歌。

       中國biotech進(jìn)入前所未有的局面，國內沒(méi)有歷史參照，國外可比性又不高，是不驕不躁還是推陳出新，往往取決于掌舵人一念之間，差之毫厘，謬以千里。

       而當熱度與泡沫散去之后，堅持的人仍舊在堅持，能夠穿越周期的，才有被時(shí)代選中的資格。

       命運轉折點(diǎn)

       X公司也有一個(gè)標準的故事開(kāi)頭——海歸科學(xué)家從學(xué)界到產(chǎn)業(yè)界，自立門(mén)戶(hù)。

       或許是因為彼時(shí)公司創(chuàng )始人不擅長(cháng)資本運作，又或許是因為在那些年，Biotech的熱潮并未開(kāi)始，總之在成立的前十幾年，X公司一直默默無(wú)聞，管線(xiàn)薄弱也是外部對它最大的擔憂(yōu)。

       不過(guò)，那都是新冠疫情來(lái)臨之前的事情了。

       技術(shù)出身的創(chuàng )始人退居二線(xiàn)，資本運作經(jīng)驗豐富的CEO走到臺前，加快了公司融資與擴張的步伐。

       疫情更是讓X公司抓住了改變命運的機會(huì )。憑借此前的技術(shù)積累，X公司迅速開(kāi)啟了新冠疫 苗的研發(fā)，由此成為海內外各大資本機構眼中的香餑餑。

       反映在估值方面，2020年6月公司估值不過(guò)十幾億元，半年后，漲了近3倍。

       隨后的故事就是，雖然還未有產(chǎn)品上市，但憑借著(zhù)新冠疫 苗的想象空間，X公司成功趕在寒冬來(lái)臨前，IPO上市。

       不過(guò)，X公司的高光開(kāi)頭未能持續下去。在新冠疫 苗的前期競賽中，最重要的是唯快不破。但在這一點(diǎn)上，X公司嚴重落后了。

       2020年末中國生物新冠疫 苗獲批上市，2021年2月科興生物新冠疫 苗獲批上市，2021年底，X公司也表示很快提交附條件上市批準申請，將新冠候選疫 苗商業(yè)化。

       如果兩年前便能上市，今日就將是另一番景象。可惜，沒(méi)有如果。直到一年后，X公司的新冠疫 苗才獲批上市。等待它的卻是，疫情漸漸消退，國人新冠疫 苗接種率超90%……

       對此，業(yè)內人士評價(jià)，“很奇怪，不知道公司是怎么和監管溝通的”。

       禍不單行，疫 苗研發(fā)進(jìn)度落后的X公司，又趕上了生物制藥寒冬。寒冬之下，X公司一方面需要面對Biotech融資窗口關(guān)閉、現金流緊張的困境，另一面又不得不繼續燒錢(qián)研發(fā)。

       X公司選擇斷臂求生，優(yōu)先把所有資源配置給新冠疫 苗這一項目，減少非新冠項目和新項目的投入。

       說(shuō)白了，X公司決定all in新冠疫 苗。這也是無(wú)奈之舉，翻看公司管線(xiàn)，除了新冠疫 苗似乎也沒(méi)有其他能撐起門(mén)面的產(chǎn)品了。

       X公司再一次站到命運轉折點(diǎn)。

       孤注一擲

       當大家都在期待新冠疫 苗時(shí)，它能否滿(mǎn)足市場(chǎng)期待？

       X公司試圖用不斷攀升的資金投入來(lái)回答這個(gè)問(wèn)題。過(guò)去三年，公司投入30多億元用于研發(fā)，除此之外，行政支出也接近10億元。

       在巨大的投入下，X公司每年的虧損數以十億，過(guò)去三年累計虧損超過(guò)50億元。這還只是在公司僅全力開(kāi)發(fā)新冠疫 苗一款產(chǎn)品的情況下。

       這是什么水平？要知道，第一梯隊的信達生物，過(guò)去三年累計虧損也不過(guò)60億元。

       市場(chǎng)難免要問(wèn)一句，錢(qián)花去了哪里？如果只看X公司2022年研發(fā)支出，臨床開(kāi)支花去1/3，CDMO和原材料費用花去1/3，研發(fā)人員薪資花去1/3，按人頭算下來(lái)，研發(fā)人員年薪均值超過(guò)150萬(wàn)元。

       不僅如此，過(guò)去一年，為了支撐新冠疫 苗的研發(fā)、商業(yè)化，X公司不光裁員、砍管線(xiàn)內部節流，還積極搞錢(qián)。不僅向銀行申請貸款，還抓住市場(chǎng)回暖機遇，完成了一筆融資。

       如今，新冠疫 苗已經(jīng)成為了左右X公司命運的砝碼。X公司為了這款新冠疫 苗也可謂是孤注一擲——要么翻倍，要么輸光。遺憾的是，從目前的結果來(lái)看，X公司孤注一擲的結果并不算樂(lè )觀(guān)。

       截至2022年末，盡管看上去公司賬上現金還算充裕，但按過(guò)去的燒錢(qián)速度，能支撐的時(shí)間不足一年。

       那么，曾讓X公司付出一切的新冠疫 苗，能否挽救懸崖邊的S公司？很難。

       因為公司已經(jīng)資不抵債了。在貸款也要all in 新冠疫 苗的激進(jìn)策略下，X公司最終淪為國內首家資不抵債的18A公司。

       這時(shí)候看研發(fā)管線(xiàn)和產(chǎn)品商業(yè)化，意義已經(jīng)不大了。X公司的命運幾乎取決于現金流能否很快轉正。

       敏銳還是投機

       孤注一擲，既要有鈔能力還要有好運氣。錢(qián)有了，但幸運女神并未站在X公司這一邊。

       本質(zhì)上，藥企研發(fā)疫 苗和研發(fā)創(chuàng )新藥并沒(méi)有什么區別，都是一個(gè)高風(fēng)險高投入高回報的生意。甚至，疫 苗研發(fā)的風(fēng)險更高。

       新冠疫 苗競賽就是很好的例子。2020年輝瑞新冠疫 苗推出后，其他三大疫 苗巨頭葛蘭素史克、默沙東、賽諾菲卻遲遲未有新冠疫 苗上市。是它們做不出疫 苗嗎？

       不是的。相反，像輝瑞這樣積極從事新疫 苗開(kāi)發(fā)的藥企，反而是異數。

       問(wèn)題的關(guān)鍵在于，沒(méi)有人能預計突發(fā)的疫情會(huì )持續多久。如果疫情突然結束，疫 苗或許會(huì )招募不到足夠的臨床入組患者；更進(jìn)一步，千辛萬(wàn)苦研制出疫 苗，會(huì )失去用武之地。SARS疫 苗就是一個(gè)典型的例子。

       研發(fā)耗時(shí)漫長(cháng)、資金投入巨大、無(wú)法預測疫情走向……種種因素導致的行業(yè)現狀是：除非判定一款疫 苗有極好的市場(chǎng)前景，否則大藥企一般并不輕易投入大量人力物力。

       回到X公司來(lái)說(shuō)，抓住新冠風(fēng)口是敏銳還是投機，一直以來(lái)，外界的認可和質(zhì)疑也相伴而行。

       有看好新冠疫 苗長(cháng)期利好的聲音，更有質(zhì)疑其投機的聲音：如此押注新冠疫 苗，是否分散了過(guò)多的精力，而忽略了公司的長(cháng)遠發(fā)展？

       以及，燒錢(qián)不是最重要的，而是留下了什么。

       只有兩次開(kāi)槍機會(huì )

       市場(chǎng)更愿意錦上添花，而不是雪中送炭。

       兩年前，倍受資本青睞的X公司，或許想象不到，在過(guò)去一年多的時(shí)間里，自己的股價(jià)會(huì )跌去90%。

       一切似乎又回到了原點(diǎn)。果然，時(shí)代的饋贈早已標好了價(jià)格。

       X公司告誡著(zhù)所有市場(chǎng)參與者，對于藥企來(lái)說(shuō)，身處動(dòng)蕩市場(chǎng)之中，活在此刻不是勝利，如何拿到明天生存的門(mén)票，更為緊迫。

       否則，就像X公司一樣，管線(xiàn)戰略出了問(wèn)題，瀕臨財務(wù)破產(chǎn)，拿什么來(lái)賭明天？

       折戟之后原地爬起的案例也不少見(jiàn)，如果一家豐厚的資金底蘊和管線(xiàn)機會(huì )的創(chuàng )新藥企，也不太可能會(huì )被一兩次失敗擊潰。但目前看，這并不屬于X公司，也不屬于大多數中小biotech。

       船小好調頭不假，船大才好頂浪。藥企規模擴大，有兩方面好處，一方面，增加押注管線(xiàn)數量，提高整體勝率，抵御風(fēng)險；

       另一方面，形成規模效應從而降低整體成本，讓自己的研發(fā)和銷(xiāo)售團隊價(jià)值最大化。

       小藥企沒(méi)有這兩方面的優(yōu)勢，因此沒(méi)有必要過(guò)于追求管線(xiàn)的厚度，以及所謂抵御風(fēng)險能力，更重要的是，聚焦在自己的賽道和技術(shù)，然后等風(fēng)來(lái)。

       因為你開(kāi)槍的機會(huì )，可能只有兩次，甚至一次。尤其是在市場(chǎng)環(huán)境變化莫測，牛熊交錯，泡沫和低谷左右腳走路之際。

       此前，國內很多制藥和器械公司，都更喜歡大而全的戰略布局，新形勢下，每家公司都要找到與自身核心競爭力匹配的戰略。對于中小biotech而言，創(chuàng )新藥研發(fā)要以質(zhì)量代替數量。

       生物醫藥是典型的長(cháng)周期，與其做寬，更要做精。

       當然，這就回到一個(gè)本質(zhì)問(wèn)題上：你到底是想要把產(chǎn)品做好做大，真正滿(mǎn)足臨床需求，還是僅僅為了把管線(xiàn)寫(xiě)進(jìn)PPT里，然后去資本市場(chǎng)講一個(gè)好聽(tīng)的故事？