提起西藏藥業(yè)，許多人的印象都停留在2020年在大佬葛衛東的助推下，其股價(jià)實(shí)現2個(gè)月9倍漲幅的“神話(huà)”故事。確實(shí)，彼時(shí)的西藏藥業(yè)高屋建瓴，眼光獨特，押寶了當時(shí)全球最 先進(jìn)的新冠mRNA疫 苗，核心產(chǎn)品也還未受到集采的洗禮，儼然一位白衣騎士的形象。

       然而時(shí)過(guò)境遷，當初引以為傲的獨到布局不僅未能如愿，反而成了累贅，令人不勝唏噓。

來(lái)源：西藏藥業(yè)官網(wǎng)

       獨家品種

       3月11日，西藏藥業(yè)發(fā)布最新年報，2022年，其總營(yíng)收25.55億元，同比增長(cháng)19.45%；凈利潤3.7億元，增長(cháng)76.99%；歸母扣非凈利潤3.69億元，大漲4.54倍。引起西藏藥業(yè)歸母扣非凈利潤大漲的原因在于其2021年計提了其核心產(chǎn)品依姆多的資產(chǎn)減值。

       西藏藥業(yè)2022年營(yíng)收情況

來(lái)源：2022年年報

       而實(shí)現總營(yíng)收的增長(cháng)，主要得益于西藏藥業(yè)支柱產(chǎn)品新活素的繼續放量。2022年，新活素銷(xiāo)售收入22.51億元，占總營(yíng)收的88.44%，較去年同期增長(cháng)33.71%。

       新活素是應用DNA技術(shù)合成的一種內源性激素，是分子量為3464Da的重組人腦利鈉肽（BNP），具有32個(gè)氨基酸。

       研究表明，BNP是由心室肌細胞分泌的一種多肽類(lèi) 激素，作為一種代償性的保護因子，其水平隨心室壁張力而變化，并對心室充盈壓具有負反饋調節作用，即當心臟功能損傷時(shí)產(chǎn)生增多，其分泌量隨心室充盈壓的高低而變化，在一定程度上發(fā)揮保護心臟的作用。

       而新活素具有與內源性BNP具有相同的氨基酸排序、空間結構和生物活性，所以具有相同的生物活性及作用機制。不僅可以迅速糾正血流動(dòng)力學(xué)紊亂，抑制神經(jīng)內分泌系統過(guò)度激活，利尿排鈉，對血鉀及血肌酐水平無(wú)影響，天然抗心臟重塑，還可以降低體循環(huán)及肺循環(huán)阻力，降低左心及右心后負荷，同時(shí)具有利鈉排尿作用，增加心排血量，無(wú)正性肌力作用不增加心肌耗氧。

       新活素作用機制

來(lái)源：https://max.book118.com/html/2020/0819/6130101103002232.shtm

       在中國，隨著(zhù)老齡化加劇，心衰發(fā)病率隨年齡增加而升高。我國65歲以上人口數和占比持續提升，2021年人數達到2億人，占比達14%。我國2012-2015年65-74歲及>75歲人群心衰患病率分別為2.1%和3.2%，過(guò)去15年中我國心衰總患病率增長(cháng)44%。60歲以上老年人是心衰的主要群體。

       根據2021年Hua Wang等人發(fā)布的《Prevalence and Incidence of Heart Failure Among Urban Patients in China》數據，2017年中國25歲以上心衰患者人數約為1210萬(wàn)人，每年新發(fā)患者約300萬(wàn)人。隨著(zhù)老齡化和心血管病患者存活期延長(cháng)，中國存量心衰患者人數將持續增加。

       重組人腦利鈉肽/奈西利肽原研企業(yè)是美國Scios，該品種于2001年通過(guò)美國FDA批準上市。西藏藥業(yè)的“新活素”自2005年取得國家生物制品一類(lèi)新藥證書(shū)及生產(chǎn)批件，雖然當年即開(kāi)始生產(chǎn)銷(xiāo)售該產(chǎn)品，但由于市場(chǎng)開(kāi)發(fā)方面的原因，該產(chǎn)品的銷(xiāo)售額一直不大。之后屢次更換代理商，曾一度陷入“窮了公司富了代理商”的輿論漩渦中。

       直到2008年后，獨家代理總經(jīng)銷(xiāo)權交到了母公司康哲藥業(yè)，銷(xiāo)售方才開(kāi)始起色。2017年，新活素首次進(jìn)入醫保，并于2019年、2021年持續被納入醫保乙類(lèi)范圍。納入醫保之后，新活素市場(chǎng)銷(xiāo)售實(shí)現大幅提升，銷(xiāo)量由2016年的37萬(wàn)支提升到2022年616萬(wàn)支，6年時(shí)間銷(xiāo)量實(shí)現約15.6倍增長(cháng)。有機構預測，新活素的銷(xiāo)量將超過(guò)30億元。

       新活素歷年銷(xiāo)量增長(cháng)趨勢

來(lái)源：華金證券研報

       根據藥渡數據顯示，目前該藥品雖已過(guò)新藥監測保護期，但在國內仍由西藏藥業(yè)獨家生產(chǎn)。仿制藥方面，國內目前僅有蘭鼎生物的重組人腦利鈉肽申報生產(chǎn)，最早于2002年申報生產(chǎn)，至今未批。除此之外，目前還有沃泰生物處于臨床一期階段，短期內尚無(wú)法對西藏藥業(yè)造成威脅。

       重組人腦利鈉肽在國內研發(fā)情況

來(lái)源：藥渡數據

       不過(guò)，隨著(zhù)新活素不斷取得爆發(fā)性增長(cháng)，占總營(yíng)收88.44%的比例也導致了單品獨大問(wèn)題的突出。另外，由于多項投資布局的失誤，西藏藥業(yè)的前景似乎不容樂(lè )觀(guān)。

       失敗的License-in？

       因收購導致上市公司陷入衰退深淵的例子比比皆是，西藏藥業(yè)雖然暫未滑入深淵，但種種跡象已較明顯。其中，對核心產(chǎn)品依姆多的收購，從目前看，已然是個(gè)失敗的項目。

       2016年，西藏藥業(yè)董事會(huì )和股東大會(huì )審議通過(guò)了收購IMDUR（依姆多）資產(chǎn)涉及重大資產(chǎn)重組和非公開(kāi)發(fā)行相關(guān)事項，以現金方式向阿斯利康購買(mǎi)其依姆多產(chǎn)品、品牌和相關(guān)資產(chǎn)，交易金額為1.9億美元。

       依姆多為商品名，主要成分為單硝酸異山梨酯，適應癥為冠心病的長(cháng)期治療、預防血管痙攣型和混合型心絞痛，也適用于心肌梗死后的治療及慢性心衰的長(cháng)期治療。

       自收購以來(lái)，依姆多已成為西藏藥業(yè)的業(yè)績(jì)拖累。根據以往財報顯示，依姆多被收購后多年業(yè)績(jì)均未達標，2017年至2019年銷(xiāo)售收入逐年下跌，2019年起有所回升但利潤水平處于下行態(tài)勢。2021年，在第五批全國藥品集采中，依姆多意外落標。這導致了西藏藥業(yè)在當對收購依姆多計提資產(chǎn)減值損失4.61億元，占該項資產(chǎn)期初賬面價(jià)值的50.89%。

       在最新的公告中，已完成依姆多過(guò)戶(hù)的商標共90個(gè)，已完成上市許可（MA）/藥品批文轉換工作的國家和地區共29個(gè)，尚有15個(gè)國家和地區尚未完成。今年2月，西藏藥業(yè)終于等來(lái)獲批成為依姆多中國市場(chǎng)藥品上市許可持有人。

       中國權益的變更固然可喜可賀，但事實(shí)上，依姆多專(zhuān)利已經(jīng)過(guò)期，國內仿制藥競品眾多。根據藥渡數據，通過(guò)一致性評價(jià)的單硝酸異山梨酯共有15家企業(yè)。

       單硝酸異山梨酯通過(guò)仿制藥一致性評價(jià)情況

來(lái)源：藥渡數據

       在中國的銷(xiāo)量中，依姆多也非市占率最高的品牌。根據藥渡數據，2021年，貝特制藥的單硝酸異山梨酯銷(xiāo)售額9.5億元，市占率52.72%；英聯(lián)醫藥銷(xiāo)售額2億元，占11.12%。優(yōu)時(shí)比、齊魯制藥、瑞陽(yáng)制藥等各自占據2%-4%不等市場(chǎng)份額。

       單硝酸異山梨酯中國市場(chǎng)份額情況

來(lái)源：藥渡數據

       2022年，依姆多銷(xiāo)售數量約1026.45萬(wàn)盒，收入約為1.65億元，同比下降 45.20%約占西藏藥業(yè)2022年總營(yíng)收的6.5%。在集采落標之后，依姆多是否還能保持原有的市場(chǎng)份額，需要打個(gè)問(wèn)號。

       除了這項影響延續至今不算成功的License-in之外，西藏藥業(yè)的新冠疫 苗項目也遭遇了滑鐵盧，成功的希望渺茫。

       折戟新冠疫 苗

       2020年6月，西藏藥業(yè)就發(fā)布公告表示與斯微生物達成全球獨家戰略合作關(guān)系，將分階段向斯微生物投資3.51億元，獲得后者旗下新冠mRNA疫 苗等3款疫 苗的全球獨家開(kāi)發(fā)、生產(chǎn)、使用及商業(yè)化權利。

       彼時(shí)在全球范圍內尚未有新冠mRNA疫 苗成功研發(fā)上市，西藏藥業(yè)的前瞻性布局也使其受到了市場(chǎng)的極大關(guān)注，短短2個(gè)月內股價(jià)上漲達9倍之多。

       但是時(shí)也運也，輝瑞的新冠mRNA疫 苗這兩年來(lái)已銷(xiāo)售了約746億美元，而斯微生物的新冠mRNA疫 苗至今僅在老撾一個(gè)國家獲批緊急使用。最新的進(jìn)展為期中分析結果已證明該臨床研究達到主要研究終點(diǎn)，相關(guān)數據已滾動(dòng)提交至國家藥監局用于國內緊急使用授權（EUA）申請。

       在國內，這樣的研究進(jìn)展雖然已處于第一梯隊，但監管層似乎對mRNA疫 苗尚有顧慮，因此雖然布局者眾多，但依然尚無(wú)一家獲批上市。

       年報顯示，西藏藥業(yè)投資斯微生物的7000萬(wàn)元已變更為股權投資款，持有11.4萬(wàn)股，約3.30%的股權。

       國內部分新冠mRNA疫 苗布局情況

來(lái)源：長(cháng)江證券研報

       除了新冠mRNA疫 苗，西藏藥業(yè)還布局了新冠腺病毒載體疫 苗。

       2020年11月，西藏藥業(yè)全資子公Top Ridge Pharma Limited曾與俄羅斯Human Vaccine公司展開(kāi)合作，獲得Sputnik-V腺病毒載體疫 苗在中國內地及港澳臺地區的注冊、開(kāi)發(fā)、生產(chǎn)、進(jìn)口或商業(yè)化產(chǎn)品及向指定區域出口等相關(guān)權益許可權。

       不過(guò)至2022年年中，由于俄羅斯疫 苗技術(shù)轉移工作滯后，西藏藥業(yè)實(shí)在受不 了，

       經(jīng)其謹慎考慮，已暫停該項目的推進(jìn)，并在2022年度計提長(cháng)期資產(chǎn)、存貨減值損失及開(kāi)發(fā)支出轉費用化共計3.26億元左右；綜合企業(yè)所得稅影響后，減少凈利潤約為3.17億元。

       此前，西藏藥業(yè)曾分別花費1.26億元購買(mǎi)廠(chǎng)房用于mRNA疫 苗生產(chǎn)線(xiàn)建設和5.7億元購買(mǎi)廠(chǎng)房及腺病毒生產(chǎn)線(xiàn)建設。這些生產(chǎn)線(xiàn)的閑置風(fēng)險及資產(chǎn)減值風(fēng)險值得關(guān)注。

       結        語(yǔ)

       如果西藏藥業(yè)沒(méi)有在這兩項新冠疫 苗上折戟，計提如此之多的損失，那其2022年的利潤增幅或將是兩市中最靚的仔。但凡事沒(méi)有如果，有得有失才是企業(yè)發(fā)展的真相。而細究西藏藥業(yè)的研發(fā)情況，2022年全年只有4454萬(wàn)元，只占總營(yíng)收的1.74%，所研發(fā)項目也僅為中藥材人工栽培的研究項目，并無(wú)后續產(chǎn)品儲備，未來(lái)除了新活素，西藏藥業(yè)的增長(cháng)點(diǎn)在哪里，目前尚不清楚。后續發(fā)展如何，藥渡還將持續關(guān)注。

       參考資料

       1、西藏藥業(yè)官網(wǎng)、年報、公告等

       2、《西藏藥業(yè)上半年增收不增利新冠疫 苗合作項目生變侵蝕利潤近億元》，和訊網(wǎng)，2022-8-24

       3、《西藏藥業(yè)2022年業(yè)績(jì)大幅預增扣非凈利潤同比增長(cháng)約447%》，金融街，2023-1-14

       4、《心力衰竭醫藥行業(yè)專(zhuān)題報告：心衰千萬(wàn)人群市場(chǎng)，重磅產(chǎn)品呼之欲出》，未來(lái)智庫，2023-3-6

       5、《新活素治療下的心肌梗心力衰竭研究》，2019年