5月26日，四川匯宇制藥股份有限公司（以下稱(chēng)“匯宇制藥”）迎來(lái)科創(chuàng )板上會(huì )。今日下午六點(diǎn)前，上交所官網(wǎng)顯示，匯宇制藥已通過(guò)上市委會(huì )議，這意味著(zhù)這家成立于2010年的公司距離科創(chuàng )板上市又更近一步。

       其招股書(shū)透露，公司本次擬公開(kāi)發(fā)行不超過(guò)6360萬(wàn)股股票，本次擬募資19.07億元。資金主要用于匯宇歐盟標準注射劑產(chǎn)業(yè)化基地（二期）項目、匯宇創(chuàng )新藥物研究院建設項目和補充流動(dòng)資金，擬投入資金分別為6.79億元、4.28億元和8億元。其中補充流動(dòng)資金最多，匯宇制藥表示這有利于加快推進(jìn)藥物研發(fā)進(jìn)展和緩解公司資金需求壓力。

       由于存在差異表決權安排，匯宇制藥上市標準選擇適用《上海證券交易所科創(chuàng )板股票發(fā)行上市審核規則》第二十四條第（二）項上市標準：預計市值不低于人民幣50億元，且最近一年營(yíng)業(yè)收入不低于人民幣5億元。

       1、靠帶量采購騰飛，主營(yíng)產(chǎn)品業(yè)績(jì)增長(cháng)60倍

       匯宇制藥在國內獲得注冊批件的產(chǎn)品有注射用培美曲塞二鈉、多西他賽注射液、注射用阿扎胞苷、注射用鹽酸苯達莫司汀、紫杉醇注射液、奧沙利鉑注射液、鹽酸伊立替康注射液；在國內已經(jīng)提交上市注冊審批的產(chǎn)品包括普樂(lè )沙福注射液、鹽酸帕洛諾司瓊注射液等。

       整體來(lái)看，匯宇制藥已上市的產(chǎn)品皆為仿制藥，并且當前其大部分業(yè)績(jì)營(yíng)收主要依靠一款產(chǎn)品——注射用培美曲塞二鈉。

       2018年~2020年，匯宇制藥的營(yíng)業(yè)收入分別為5432.01萬(wàn)元、7.07億元及13.64億元，歸屬于母公司股東的凈利潤分別為-2200.46萬(wàn)元、1.76億元及3.43億元，增長(cháng)較快。而2019~2020年度，注射用培美曲塞二鈉銷(xiāo)售收入占其主營(yíng)業(yè)務(wù)收入的比例分別達到92.77%和91.02%。

       匯宇制藥這一產(chǎn)品銷(xiāo)售額之所以大幅度提升，主要得益于帶量采購政策。在注射用培美曲塞二鈉進(jìn)入帶量采購目錄前，國內該產(chǎn)品的主要廠(chǎng)家為江蘇豪森、齊魯制藥及原研藥廠(chǎng)家禮來(lái)，上述三個(gè)廠(chǎng)家在國內市場(chǎng)的占有率超過(guò)80%。

       2018年底，4+7帶量采購落地執行。在此前競標中，由于帶量采購僅允許原研藥及通過(guò)仿制藥一致性評價(jià)的企業(yè)參與競標，匯宇制藥獲得注射用培美曲塞二鈉的獨家中標權，中標價(jià)格為810元/支（100mg）及2776.97元/支（500mg）。隨后，4+7帶量采購擴圍，匯宇制藥與原研藥廠(chǎng)家禮來(lái)共同中標聯(lián)盟地區25省份帶量采購，匯宇制藥的產(chǎn)品中標價(jià)格為798元/支（100mg）及 2735.83 元/支（500mg），以微弱價(jià)格優(yōu)勢獲得優(yōu)先選擇銷(xiāo)售省份的權利。

       根據米內網(wǎng)數據，全國城市公立醫療終端注射用培美曲塞二鈉2017年~2019年的銷(xiāo)售額為 41.82億元、42.35億元、40.24億元。匯宇的該產(chǎn)品在帶量采購前，2018年實(shí)現收入2905.41萬(wàn)元，市場(chǎng)份額較小。集采中標后，2019年注射用培美曲塞二鈉實(shí)現收入6.55億元，市場(chǎng)份額為16.28%；2020年注射用培美曲塞二鈉實(shí)現收入12.35億元。從帶量采購落地執行算起，那么僅僅兩年的時(shí)間，匯宇制藥主營(yíng)產(chǎn)品的業(yè)績(jì)就實(shí)現了60倍增長(cháng)。

       2、過(guò)評企業(yè)越來(lái)越多，匯宇制藥迎來(lái)勁敵

       早期靠著(zhù)過(guò)評和獨家中標等優(yōu)勢，匯宇制藥的注射用培美曲塞二鈉獲得了不少市場(chǎng)份額，但隨著(zhù)越來(lái)越多的競爭對手過(guò)評，集采中選規則的變化，匯宇制藥的主營(yíng)產(chǎn)品也面臨著(zhù)較大的競爭壓力。

       截至目前，除原研廠(chǎng)家禮來(lái)及匯宇制藥外，江蘇豪森、揚子江、齊魯制藥、奧賽康的注射用培美曲塞二鈉已經(jīng)通過(guò)一致性評價(jià)，齊魯制藥（海南）、費森尤斯卡比（武漢）以新4類(lèi)申請獲批，視同通過(guò)一致性評價(jià)。

       2021年“4+7”帶量采購及聯(lián)盟地區帶量采購標期到期后，匯宇制藥會(huì )面臨市場(chǎng)競爭加劇的情形。同時(shí)，注射用培美曲塞二鈉價(jià)格也存在進(jìn)一步大幅下降的可能性。

       就在今年1月29日，湖北省對首批聯(lián)盟地區集采中中選企業(yè)不超過(guò)2家、采購周期為1年的注射用培美曲塞二鈉等8個(gè)品種進(jìn)行到期競價(jià)，注射用培美曲塞二鈉中標價(jià)為齊魯制藥198 元/支，較匯宇制藥在聯(lián)盟地區集采的中標價(jià)798元/支低75.19%。

       匯宇制藥在上會(huì )稿中透露，綜合考慮“4+7”及聯(lián)盟地區續標情況，2021年注射用培美曲塞二鈉銷(xiāo)售收入大幅下降的可能性較小，但采購周期陸續結束后，如果國家層面或省級層面重新招標，公司將面臨較為激烈的價(jià)格競爭和中標區域競爭。若不能續標或者未能中標，其注射用培美曲塞二鈉將面臨著(zhù)銷(xiāo)售收入或銷(xiāo)售毛利率大幅下降或大幅波動(dòng)的風(fēng)險。

       結合注射用培美曲塞二鈉的假定市場(chǎng)容量變動(dòng)及假定市場(chǎng)份額變動(dòng)因素，未來(lái)注射用培美曲塞二鈉敏感性分析銷(xiāo)售收入區間為2.63-9.86億元，未來(lái)銷(xiāo)售收入有大幅下降的可能。

       在報告期內，雖然匯宇制藥的多西他賽注射液、注射用阿扎胞苷銷(xiāo)售收入占其收入比例較小，奧沙利鉑注射液、注射用鹽酸苯達莫司汀、紫杉醇注射液等產(chǎn)品尚未實(shí)現收入。但在未來(lái)集采或集采續標中，這些產(chǎn)品預計也將同樣面臨激烈的競爭。

       3、一半收入投入銷(xiāo)售，研發(fā)占比低

       作為受益于帶量采購的注射劑藥企，匯宇制藥的銷(xiāo)售占比和研發(fā)投入也備受業(yè)界關(guān)注。

       2018年~2020年，其銷(xiāo)售費用金額分別為2962.13萬(wàn)元、33812.88萬(wàn)元和71314.09萬(wàn)元，銷(xiāo)售費用率分別為54.53%、47.82%和52.28%。在注射用培美曲塞二鈉集采中標后，匯宇制藥為進(jìn)一步擴大產(chǎn)品市場(chǎng)占有率，加大了學(xué)術(shù)推廣力度，使得2020年銷(xiāo)售費用率較2019年有所增長(cháng)。在進(jìn)入帶量采購后，可以看到，中標企業(yè)還是會(huì )加大學(xué)術(shù)推廣力度。

       其銷(xiāo)售費用主要由學(xué)術(shù)推廣費和職工薪酬等構成。學(xué)術(shù)推廣費呈現逐年快速上升趨勢， 2018年~2020年，學(xué)術(shù)推廣費金額分別為1725.31萬(wàn)元、30330.10萬(wàn)元和64458.90萬(wàn)元。

       其中，學(xué)術(shù)推廣費主要由學(xué)術(shù)會(huì )議費以及市場(chǎng)調研等其他費用構成。匯宇制藥主要委托專(zhuān)業(yè)化第三方學(xué)術(shù)推廣機構進(jìn)行學(xué)術(shù)推廣。同時(shí)，學(xué)術(shù)推廣機構還受公司委托，提供信息收集、市場(chǎng)調研與策劃等總結分析報告，向公司提供相關(guān)產(chǎn)品的臨床使用情況反饋，進(jìn)一步增加其學(xué)術(shù)推廣活動(dòng)的針對性。

       在報告期內，隨著(zhù)業(yè)務(wù)規模的擴大，匯宇制藥的銷(xiāo)售人員數量逐年增加，銷(xiāo)售人員平均工資水平也穩步上升，使得銷(xiāo)售費用中工資薪酬金額逐年增加，2018年~2020年，工資薪酬金額分別為486.63萬(wàn)元、1875.47萬(wàn)元和4494.05萬(wàn)元。

       與同行相比，匯宇制藥銷(xiāo)售費用率高于恒瑞醫藥、貝達藥業(yè)和普利制藥，2018年、2020年銷(xiāo)售費用率稍高于苑東生物，2019年銷(xiāo)售費用率低于苑東生物。

       同較高的銷(xiāo)售投入相比，盡管匯宇制藥加大研發(fā)投入、增加研發(fā)人員，但2019年、2020年的研發(fā)整體占比并不高，在同行中研發(fā)費用率也比較低。

       2018年~2020年，匯宇制藥研發(fā)費用分別為3914.98萬(wàn)元、5561.55萬(wàn)元和8877.39萬(wàn)元。由于2018年實(shí)現銷(xiāo)售收入金額較小，其研發(fā)費用占營(yíng)業(yè)收入的比例較高，為72.07%。隨著(zhù)營(yíng)業(yè)收入規模的大幅增加，匯宇制藥研發(fā)費用占營(yíng)業(yè)收入的比例下降，2019年、2020年分別為7.87%、6.51%。

       而報告期內，匯宇制藥的研發(fā)人員數量在不斷增加，且提升了研發(fā)人員的平均薪酬水平，這也使得其研發(fā)費用中工資薪酬金額逐年增加。2018年~ 2020年，研發(fā)人員工資薪酬金額分別為959.13萬(wàn)元、1835.83萬(wàn)元和4572.06萬(wàn)元。

       4、毛利率高達99%，過(guò)評注射劑仍是其“王牌”

       即便是在帶量采購之下，2018年、2019年和2020年，匯宇制藥主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利占比分別為94.52%、99.89%和99.55%，公司營(yíng)業(yè)毛利主要來(lái)源于主營(yíng)業(yè)務(wù)。其中，注射用培美曲塞二鈉是主營(yíng)業(yè)務(wù)毛利的主要貢獻品種。

       可以看到，與國內外大型藥企相比，匯宇制藥產(chǎn)品收入結構不夠豐富，短期內業(yè)績(jì)表現受制于單一產(chǎn)品的發(fā)展。

       匯宇制藥在上會(huì )稿中透露，公司核心產(chǎn)品仍然是以注射用培美曲塞二鈉、多西他賽注射液、注射用阿扎胞苷、紫杉醇注射液、奧沙利鉑注射液、鹽酸伊立替康注射液、普樂(lè )沙福注射液、注射用鹽酸苯達莫司汀、鹽酸帕洛諾司瓊注射液為主。

       值得關(guān)注的是，其注射用阿扎胞苷中標中國第三批國家集中采購，在英國也中標英國公立醫療機構集中采購；匯宇制藥有10個(gè)抗腫瘤注射劑在英國獲批上市，其中鹽酸伊立替康注射液、多柔比星注射液、唑來(lái)膦酸注射液、多西他賽注射液均多次中標英國區域公立醫療機構帶量采購。

       另外，其在申請品種中普樂(lè )沙福注射液、鹽酸帕洛諾司瓊注射液均有可能在前三家視同通過(guò)一致性評價(jià)或相應品種市場(chǎng)容量較大，以上品種如未來(lái)進(jìn)入帶量采購，也會(huì )它帶來(lái)優(yōu)勢的競爭地位和可觀(guān)的收入及利潤。

       隨著(zhù)帶量采購的深入以及注射劑一致性評價(jià)工作的開(kāi)展，專(zhuān)攻注射劑仿制藥的匯宇制藥仍舊能從中獲得一定的收益。而且注射劑的市場(chǎng)主要在院內，憑借著(zhù)過(guò)評等優(yōu)勢，短期內積極參與帶量采購會(huì )是這類(lèi)企業(yè)創(chuàng )收的重要途徑。長(cháng)期來(lái)說(shuō)，是否能一直吃到“帶量采購”紅利，充滿(mǎn)未知，過(guò)評項目也需要資金推動(dòng)，而且在銷(xiāo)售和研發(fā)投入占比懸殊較大下，匯宇制藥后續面臨的挑戰并不小。

       資料來(lái)源：匯宇制藥上會(huì )稿